當(dāng)前較權(quán)威的中國(guó)能源體系改造規(guī)模測(cè)算有兩者：一為清華大學(xué)氣候變化與可持續(xù)發(fā)展研究院在 《中國(guó)長(zhǎng)期低碳發(fā)展戰(zhàn)略與轉(zhuǎn)型路徑》中的測(cè)算——在長(zhǎng)期低碳轉(zhuǎn)型路徑下，中國(guó)未來(lái)40年(2020-2060年)所需投資額為138萬(wàn)億元，對(duì)應(yīng)年均投資額為3.5萬(wàn)億元;二為國(guó)際能源署IEA在《NetZeroto2050》中的測(cè)算——在長(zhǎng)期低碳轉(zhuǎn)型路徑下，中國(guó)未來(lái)10年(2020-2030年)電力鏈改造所需年均投資額為3.6萬(wàn)億元。我們測(cè)算結(jié)果為3.8萬(wàn)億元左右。

電力周期有望替代地產(chǎn)周期，成為中長(zhǎng)期內(nèi)A股行業(yè)輪動(dòng)主線。電力是產(chǎn)能之基，全球產(chǎn)能稀缺是電力、運(yùn)力、勞動(dòng)力等資源稀缺的共振，是過(guò)去十年主要經(jīng)濟(jì)體資本開支不足的必然。今年至未來(lái)十年，全社會(huì)利潤(rùn)分布或更多向“泛電力鏈”遷移，中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)涵有望變化，映射在A股上，“泛電力鏈”有望替代“泛地產(chǎn)鏈”成為行業(yè)輪動(dòng)主線。去年6月至今年9月的電力小周期上行階段，A股經(jīng)歷兩波“泛電力鏈”輪動(dòng)，均為中游電新制造啟動(dòng)、上游稀缺資源承接、下游電力運(yùn)營(yíng)收尾，中證500成為順周期品。四季度至明年上半年，我們認(rèn)為電力小周期進(jìn)入下行階段。明年年中，電力小周期上行階段和“泛電力鏈”超額收益有望再度開啟。

五點(diǎn)模型假設(shè)之下，我們預(yù)計(jì)未來(lái)十年中國(guó)電力需求復(fù)合增速或達(dá)6%-7%，與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的彈性關(guān)系有望保持甚至超過(guò)1：1，相比市場(chǎng)過(guò)往預(yù)期翻倍。預(yù)計(jì)未來(lái)十年中國(guó)泛電力鏈改造的年均直接投資規(guī)模約3.8萬(wàn)億元，電源與電網(wǎng)占一半左右，而泛電力鏈的可貿(mào)易屬性有望帶來(lái)增量年均直接投資2.1萬(wàn)億元左右。另外，泛電力鏈的年均間接帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)規(guī)模有望達(dá)8.9萬(wàn)億元，直接及間接年均帶動(dòng)規(guī)模共約14.8萬(wàn)億元，與地產(chǎn)鏈帶動(dòng)規(guī)模可比。

本輪電力投資的“久期”特征：1)遠(yuǎn)期發(fā)電大戶，當(dāng)期耗電大戶;2)遠(yuǎn)期電力系統(tǒng)穩(wěn)定性增加，當(dāng)期不穩(wěn)定性上升;3)系統(tǒng)投資平行展開、橫向鋪開面廣;4)是結(jié)構(gòu)替代過(guò)程。電力周期的核心約束是電力資源，金融資源占用有限、利率上行壓力小、“脹”壓更大但無(wú)法通過(guò)收緊銀根而改善，A股泛電力鏈的 “殺估值”壓力不大。預(yù)計(jì)“泛電力鏈”行業(yè)輪動(dòng)將跟隨電力小周期循環(huán)往復(fù)直至碳達(dá)峰。

戰(zhàn)略演進(jìn)往往“進(jìn)三退一”、周期更替通常 “一波三折”，以發(fā)電及電網(wǎng)的ROE衡量的電力中周期 (我們預(yù)計(jì)為2020-2030區(qū)間)包裹著多輪電力小周期的起伏。去年6月至今年9月推升PPI的漲價(jià)品均與“電”相關(guān)，預(yù)計(jì)9月為今年P(guān)PI同比高點(diǎn)，對(duì)應(yīng)四季度本輪電力小周期進(jìn)入下行階段：電力資源約束電力周期，中游有單無(wú)利、上游有價(jià)無(wú)量，“泛電力鏈”有“殺盈利”壓力但無(wú)“殺估值”壓力、調(diào)整震蕩，“泛地產(chǎn)鏈”為主的上證50、滬深300或取得階段性相對(duì)收益;隨雙碳戰(zhàn)略的“退一”釋放電力資源、待四季度社融回暖對(duì)兩個(gè)季度后的企業(yè)盈利形成帶動(dòng)，明年年中，電力小周期上行階段和“泛電力鏈”超額收益有望再度開啟。 華泰策略團(tuán)隊(duì)