三元生物(301206)自2007年成立以來，一直專注于赤蘚糖醇產品的生產研發，是國內較早批量生產赤蘚糖醇的頭部企業，2021年獲得工信部“專精特新小巨人”企業認定。多年來，三元生物通過鉆研菌種選育、配方優化、發酵控制、結晶提取等多個工藝環節，掌握多項專利，公司持續擴產，逐步成長為全球赤蘚糖醇行業市場份額第一的龍頭企業(占全球產量份額33%)，同時積極推動新型甜味劑的研發，推出羅漢果復配糖、甜菊糖復配糖、三氯蔗糖復配糖等新產品。受益于消費者減糖意識提升和下游無糖食品飲料行業快速成長，公司近5年維持高速增長趨勢，公司營業收入2017-2020年復合增速達86.4%，扣非歸母凈利潤2017-2020年復合增速達133.1%。

飲食健康化消費升級，天然甜味劑快速發展。居民糖分攝入過多引起健康問題，食品飲料健康化高端化消費升級大勢所趨，政策引導消費者減糖飲食。多年來，代糖產品持續迭代發展，發展出了人工代糖甜味劑、天然提取高倍甜味劑和糖醇類天然甜味劑三大類產品。代糖產品經過多年發展，不健康產品逐步淘汰。赤蘚糖醇綜合優勢明顯，有望成為各類代糖中的贏家。

赤蘚糖醇行業景氣度高漲，需求快速擴容。赤蘚糖醇是一種四碳糖醇，自然界廣泛存在，是天然甜味劑。與其他糖醇類產品相比，赤蘚糖醇具有無熱量、不升糖、適用廣、甜味純正、安全天然等諸多優勢，是低倍甜味劑最優選之一，與高倍甜味劑復配時質量占比99.5%以上。根據Frost&Sullivan的數據，2015-2019年全球赤蘚糖醇產量復合增速達29.7%，領先各類代糖品類。未來赤蘚糖醇需求量將持續快速擴容，預計2021-2025年全球復合增速可達31.4%、國內復合增速可達47.4%。行業競爭格局優異，全球CR5占比95%，上游原材料供給穩定，成本保持相對平穩，頭部企業快速成長，布局擴產迎接旺盛需求。

三元生物具有成本低、產能高、產品精、客戶多等競爭優勢。技術上，公司擁有領先工藝，重研發創新。公司產能規模領先全球，還有5萬噸赤蘚糖醇產能在建，建成后市場份額有望進一步提升。成本上，區位優勢采購價低，轉化率高降本增效，公司優化后的配方赤蘚糖醇轉化率最高可達61.2%，而傳統配方赤蘚糖醇轉化率通常為44.4%-46.3%。產品上，聚焦赤蘚糖醇，以品質為核心，產品規格豐富，滿足客戶多元需求。渠道上，主營業務赤蘚糖醇銷售采用“經銷為主、直銷為輔”模式，直銷與經銷模式共同發力;大客戶認可度高，擁有全球多家頭部客戶如莎羅雅、元氣森林、可口可樂、百事可樂、農夫山泉等。此外，阿洛酮糖應用前景佳,公司積極進行儲備。

國泰君安表示，公司聚焦赤蘚糖醇，隨著零糖零卡食品飲料賽道爆發，下游需求高增長，公司擴產速度較快且具有成本優勢，業績有望持續高增長。預計公司2021-2023年EPS分別為3.86元、5.72元、7.34元，同比增長124%、48%、28%，參考可比公司給予2022年28倍PE估值，目標價157.9元/股，首次覆蓋，給予“增持”評級。

開源證券表示，三元生物作為天然代糖赤蘚糖醇行業全球龍頭，受益于下游食品飲料消費升級趨勢。行業短期內供需仍處于偏緊狀態，公司上市募資布局產能擴張，為未來增長保駕護航。預計公司2021-2023年收入分別為16.69億元、23.59億元、28.54億元，同比增長113.1%、41.4%、21.0%;EPS分別為3.94元、5.66元、6.74元，首次覆蓋給予“增持”評級。

東北證券表示，依靠多個環節的技術優勢，公司生產成本遠低于行業水平，這是公司核心競爭力之所在。通過設立研發子公司，有助于進一步強化技術優勢。預計公司2021-2023年凈利潤分別為5.29億元、8.79億元、10.97億元，對應EPS分別為5.23元、6.52元、8.14元，維持預測目標價195.45元/股，重申買入評級。記者 劉希瑋