浙江富豪南存輝和他治下的正泰集團(tuán)，正在醞釀著旗下光伏相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)的騰挪。而主要經(jīng)手此事的，正是南存輝實(shí)際控制的上市公司——正泰電器(601877)。

作為國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，正泰電器曾憑借對(duì)光伏電站的精準(zhǔn)布局，迅速成長(zhǎng)為中國(guó)規(guī)模最大的民營(yíng)光伏發(fā)電投資企業(yè)，其股票市值甚至摸高至1353億元。但是，隨著正泰電器一步步完成“剝離”光伏相關(guān)業(yè)務(wù)的動(dòng)作，其股價(jià)(前復(fù)權(quán))在2022年最大回撤幅度一度達(dá)到53%。

在質(zhì)疑聲中，市場(chǎng)密切關(guān)注著正泰電器未來的發(fā)展之路將通向何方。

并購(gòu)事項(xiàng)被交易所問詢

正泰電器拆分光伏業(yè)務(wù)的動(dòng)作已經(jīng)引起了監(jiān)管層的注意。

11月22日晚，正泰電器宣布擬收購(gòu)?fù)?rùn)裝備(002150)，并整合光伏逆變器及儲(chǔ)能相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)注入后者。

要完成本次收購(gòu)動(dòng)作得分兩步走：正泰電器及其一致行動(dòng)人取得通潤(rùn)裝備29.99%股權(quán)，完成控制權(quán)轉(zhuǎn)讓;通潤(rùn)裝備以現(xiàn)金對(duì)價(jià)收購(gòu)正泰電器旗下主營(yíng)光伏逆變器及儲(chǔ)能相關(guān)業(yè)務(wù)的公司100%股權(quán)，完成資產(chǎn)收購(gòu)。

需要注意的是，控制權(quán)轉(zhuǎn)讓與資產(chǎn)收購(gòu)的實(shí)施互為前提條件。簡(jiǎn)而言之，就是正泰電器想用旗下光伏逆變器及儲(chǔ)能業(yè)務(wù)，置換通潤(rùn)裝備的控股權(quán)。通潤(rùn)裝備則在相關(guān)公告中表示：“資產(chǎn)收購(gòu)預(yù)計(jì)構(gòu)成上市公司重大資產(chǎn)重組，但不構(gòu)成重組上市。”

但僅隔了一天，也就是11月23日收盤后，通潤(rùn)裝備便收到了深交所的關(guān)注函。深交所的諸多問題直指公司此次控制權(quán)變更和資產(chǎn)收購(gòu)的一攬子方案是否合理。

在關(guān)注函中，深交所要求通潤(rùn)裝備說明，控股股東出讓控制權(quán)與上市公司向控制權(quán)受讓方現(xiàn)金收購(gòu)資產(chǎn)的實(shí)施互為前提的原因，是否屬于“通過與上市公司進(jìn)行資產(chǎn)置換或者其他交易取得資金”。

深交所還要求通潤(rùn)裝備說明，現(xiàn)金收購(gòu)和資產(chǎn)出售交易實(shí)施完畢后，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是否發(fā)生重大變化，并據(jù)此說明公司認(rèn)為此次現(xiàn)金收購(gòu)事項(xiàng)不構(gòu)成重組上市的測(cè)算依據(jù)及合理性。

此外，對(duì)于業(yè)績(jī)承諾大幅低于公司歷史業(yè)績(jī)的原因及合理性，深交所也要求通潤(rùn)裝備結(jié)合已披露的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的開展情況，進(jìn)行詳細(xì)說明。

而在監(jiān)管層提出疑問之前，正泰電器的收購(gòu)計(jì)劃早已在公司股票投資者中“炸了鍋”。

“以后得叫‘正泰開關(guān)’了!”對(duì)于正泰電器“剝離”光伏業(yè)務(wù)的舉動(dòng)，有投資者如此調(diào)侃道。

也有被深深套牢的股民大吐苦水：“去年看正泰電器是光伏組件排名前十才進(jìn)來的，今年相關(guān)業(yè)務(wù)即將盈利時(shí)，卻被剝離出去。后來想想還有戶用光伏龍頭概念，就繼續(xù)拿著，沒成想相關(guān)業(yè)務(wù)卻要分拆上市。本以為還有逆變器業(yè)務(wù)支撐，雖然業(yè)務(wù)體量不大，但處在風(fēng)口，想著能回本就好。這下徹底失望了!”

股價(jià)方面，Wind數(shù)據(jù)顯示，正泰電器自去年9月初觸及63.49元/股的高位后，便“跌跌不休”，股價(jià)最低至25.21元/股，最大回撤幅度達(dá)到60.29%。

對(duì)于這筆奪人眼球的收購(gòu)方案，正泰電器卻有著自己的理解。公司表示：“此次交易有助于整合雙方全球銷售渠道和資源，進(jìn)一步提高公司光伏逆變器和儲(chǔ)能產(chǎn)品的品牌影響力，加速推進(jìn)相關(guān)產(chǎn)品在海外市場(chǎng)的推廣落地，提高全球市場(chǎng)占有率。”

值得注意的是，正泰電器收購(gòu)?fù)?rùn)裝備股權(quán)一事或存在事先消息走漏的可能。11月16日早盤，通潤(rùn)裝備股價(jià)很快便拉出漲停。11月17日早間，公司籌劃控制權(quán)變更事項(xiàng)停牌的公告才姍姍來遲。

光伏組件業(yè)務(wù)：從寵兒到棄子?

實(shí)際上，正如投資者的吐槽，正泰電器旗下的光伏業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)的騰挪早已開始。

今年4月29日，正泰電器宣布剝離光伏組件業(yè)務(wù)：公司公告旗下正泰太陽(yáng)能擬將光伏組件制造板塊業(yè)務(wù)整合至正泰新能，再整體對(duì)外出售100%股權(quán)并轉(zhuǎn)讓給正泰集團(tuán)等13位受讓方，交易對(duì)價(jià)為22.5億元。

上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，正泰電器將不再持有光伏組件制造業(yè)務(wù)資產(chǎn)，不再持有正泰新能及其下屬子公司股權(quán)，正泰新能及其下屬子公司不再納入公司合并報(bào)表范圍。

正泰電器這一看似再平常不過的業(yè)務(wù)剝離動(dòng)作，其背景卻值得玩味：公司光伏組件業(yè)務(wù)的毛利率已經(jīng)連續(xù)兩年下滑。Wind數(shù)據(jù)顯示，正泰電器太陽(yáng)能電池組件業(yè)務(wù)的營(yíng)收并不低，近三年的營(yíng)收占比分別為18.59%、23.86%、17.55%。但其盈利表現(xiàn)卻不盡人意：同期毛利率從17.01%降至6.49%，三年時(shí)間下降超過10個(gè)百分點(diǎn)。

不久前的10月29日，正泰電器又發(fā)布公告，稱擬將主營(yíng)戶用光伏業(yè)務(wù)的正泰安能分拆上市。11月14日，公司又宣布正泰安能擬進(jìn)行增資擴(kuò)股引進(jìn)投資者，增資總金額為15億元。不同于盈利能力不斷下滑的正泰新能，正泰安能的業(yè)績(jī)表現(xiàn)堪稱亮眼。

公開資料顯示，正泰安能是正泰電器旗下唯一的戶用光伏業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)主體，其2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收超過56億元，同比增長(zhǎng)超過220%。公司當(dāng)年累計(jì)開發(fā)量近8GW，終端用戶超過50萬(wàn)戶，自持裝機(jī)容量5.4GW，已躍升為全球最大的戶用光伏資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)商。

但這或也只是表象。財(cái)報(bào)顯示，正泰電器2021年的流動(dòng)負(fù)債超過了300億元。同時(shí)，公司有息借款合計(jì)達(dá)到約200億元。截至2022年9月底，正泰電器的資產(chǎn)負(fù)債率為63.71%，較去年同期增加約3個(gè)百分點(diǎn)。

這些數(shù)據(jù)，與正泰電器此前發(fā)力光伏組件和光伏電站不無關(guān)系。光伏組件和光伏電站都屬于重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，加之近年來以硅料為主的原材料不斷漲價(jià)，經(jīng)營(yíng)成本壓力也急劇增加。此外，電站業(yè)務(wù)本身還需要依靠大量借款運(yùn)營(yíng)。10月29日，正泰電器就發(fā)布了一份正泰安能為戶用光伏客戶提供擔(dān)保的公告，這次新增擔(dān)保金額預(yù)計(jì)不超過10億元。

正泰電器強(qiáng)調(diào)：“本次分拆上市事項(xiàng)不會(huì)導(dǎo)致公司喪失對(duì)正泰安能的控制權(quán)，不會(huì)對(duì)公司其他業(yè)務(wù)板塊的持續(xù)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作構(gòu)成實(shí)質(zhì)性影響。”

剝離光伏組件業(yè)務(wù)并分拆戶用光伏業(yè)務(wù)單獨(dú)上市，正泰電器“去光伏化”的決心已顯而易見。如今，通過收購(gòu)將正泰電源置出，或?qū)⑻钛a(bǔ)整個(gè)資產(chǎn)騰挪計(jì)劃版圖的最后一塊拼圖。

自此處回望，正泰電器自2016年大刀闊斧地切入光伏行業(yè)后，圍繞相關(guān)業(yè)務(wù)反復(fù)進(jìn)行資本運(yùn)作。可折騰了一番的正泰電器并沒有在二級(jí)市場(chǎng)收獲太多。自2016年1月初算起，光伏指數(shù)(884045)區(qū)間漲幅為71.24%，可正泰電器的股價(jià)在坐了趟“過山車”后，同期漲幅僅為25.28%。公司如今市值不到600億元，較之逾1300億元的市值“巔峰”時(shí)期，已折損過半。

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，從業(yè)務(wù)覆蓋范圍到股價(jià)，正泰電器似乎都回到了“原點(diǎn)”。

留給正泰電器和投資者的算術(shù)題

回到“原點(diǎn)”的不僅是正泰電器的股價(jià)，還有公司需要面對(duì)的一道“算術(shù)題”。

1+1能不能大于2?正泰電器當(dāng)初切入光伏賽道時(shí)，想要的答案一定是大于2。但從公司的股價(jià)表現(xiàn)來看，結(jié)果似乎并不理想。而今，將光伏相關(guān)業(yè)務(wù)剝離分拆后，又將形成兩家相關(guān)上市公司。這次，南存輝想要打造的三足鼎立局面，能實(shí)現(xiàn)1+1+1大于3嗎?

要想通這個(gè)問題，首先得看正泰電器為何選擇收購(gòu)?fù)?rùn)裝備。資料顯示，通潤(rùn)裝備是國(guó)內(nèi)金屬工具箱柜行業(yè)的龍頭企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括金屬工具箱柜、機(jī)電鈑金及輸配電控制設(shè)備，近年來業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健。雖然正泰電器在公告中表示看中的是通潤(rùn)裝備的全球銷售渠道，但其背后真正所指，或是想要更好地整合逆變器業(yè)務(wù)。

從逆變器的成本構(gòu)成來看，直接材料占比超過85%，其中結(jié)構(gòu)件為成本中占比最高的單一部件，達(dá)到了25%。而結(jié)構(gòu)件正包括散熱器、壓鑄件、機(jī)柜機(jī)箱、鈑金件等，這正是通潤(rùn)裝備所擅長(zhǎng)的。

資料顯示，正泰電源是國(guó)內(nèi)最早開始研發(fā)光伏逆變器的公司之一。2021年，該公司主營(yíng)的逆變器產(chǎn)品占北美工商業(yè)光伏市場(chǎng)份額的32.5%，占韓國(guó)光伏發(fā)電市場(chǎng)份額的18.3%，市場(chǎng)占有率位列韓國(guó)第一。

可以預(yù)見，正泰電器的這筆收購(gòu)如若成功，必將實(shí)現(xiàn)光伏逆變器業(yè)務(wù)的降本增效，繼而在競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈的光伏逆變器領(lǐng)域占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)。

而前文也提到，正泰安能在戶用光伏領(lǐng)域早已取得了一定的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，其若能登陸資本市場(chǎng)，勢(shì)必也將吸引不少投資者的關(guān)注。照此看，站在兩者身后的正泰電器或許真能從中分到一杯羹。

可是，投資者似乎更加現(xiàn)實(shí)。股吧早有網(wǎng)友表示：“既然二級(jí)市場(chǎng)有直接標(biāo)的可以投，我為啥還要買正泰電器這個(gè)‘殼’?”

二級(jí)市場(chǎng)很快也給出了答案。收購(gòu)消息曝出后，通潤(rùn)裝備股價(jià)已收獲4個(gè)漲停板。除了公告發(fā)出前的那個(gè)略存疑點(diǎn)的漲停外，后面3個(gè)全部是一字漲停板。而正泰電器的股價(jià)表現(xiàn)相形見絀，同期下跌5.47%。

其實(shí)，收購(gòu)?fù)瓿珊蠊蓛r(jià)走出不同走勢(shì)的，在A股市場(chǎng)早有先例。TCL科技(000100)當(dāng)年花費(fèi)百億元巨資拿下TCL中環(huán)(002129)，切入光伏賽道。可后者股價(jià)隨后一路向上，前者股價(jià)卻不斷走低。

正泰電器此番將光伏相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)一番騰挪后，究竟是步先行者的股價(jià)走勢(shì)后塵，還是實(shí)現(xiàn)1+1+1大于3，后市會(huì)給出答案。記者 陳陟