“精耕廣東、聚焦灣區、覆蓋華南、邁向全國”。號稱“華南乳企領頭牛”的燕塘乳業(002732)的發展戰略目標言簡意賅。

2023年一季度，燕塘乳業業績超預期，實現營利雙增。財報公布后，公司在二級市場受到投資者追捧，股價區間漲幅超16%。同期，Wind同行業指數區間下跌3.2%。機構投資者也紛至沓來，對公司展開深度調研。

然而，熱鬧之下，燕塘乳業此前的原料奶自給率偏低，市場布局難以走出廣東省的“尷尬”似乎依舊存在。同時，公司在2023年一季度凈利大增的前提下，研發費用不增反降。多重不確定因素影響下，公司一季度的亮眼表現能否延續，引發市場關注。

凈利增四成，但研發費用下降14.68%

燕塘乳業2023年一季報的成績亮眼。其營收同比增長10.89%，創歷史同期新高;歸母凈利潤同比增長41.81%。而同期，深耕北京及周邊地區的三元股份(600429)、“霸占”華東的光明乳業(600597)、扎根西南的新乳業(002946)等三家區域乳企巨頭，歸母凈利潤同比雖均有所增長，但都不敵燕塘乳業的增速。

區域乳企上市公司的業績正成為中國乳業發展的晴雨表。“今年一季度，乳業迎來了弱復蘇。”乳業專家宋亮在接受《大眾證券報》記者采訪時表示，“一方面，各地人流增加后，乳品銷售開始恢復，特別是以餐飲、酒店為代表的‘特渠’帶動乳品消費逐步回暖;另一方面，從2022年年底至今，國內、國際原料奶價格大幅下跌，大大減輕了乳企的生產成本壓力。”

燕塘乳業解釋2023年一季度盈利增長的原因與宋亮的分析不謀而合。前者在接受機構投資者調研時，除了提到“主要受益于市場消費回暖”外，還表示公司的“成本費用整體有所回落”。國元證券統計數據顯示，截至2023年4月28日，國內原料奶價格已由2021年時的4.3元/公斤上方回落至3.9元/公斤。

燕塘乳業還提到，“對銷售費用率的控制”也是影響2023年一季度盈利水平的因素之一。一季報顯示，公司報告期內銷售費用為4409.3萬元，較2022年同期的4435.26萬元略有下降。

不增反降的銷售費用，突顯了燕塘乳業的賺錢效率。對比來看，新乳業2023年一季度營收、歸母凈利潤分別同比增長8.84%、40.56%，兩項數據與燕塘乳業的相仿，但代價卻是其銷售費用同比增長了15.42%。

費用支出中另一個值得關注的數據是研發費用的變動。燕塘乳業該數據2023年一季度同比下滑了14.68%，而三元股份、光明乳業、新乳業的研發費用較上年同期均有所增長。研發費用的減少，不僅與燕塘乳業此前一向重視研發的策略相悖，是否會對未來業績產生影響也留下了懸念。

回溯2022年一季度，即使在營利雙雙下滑的情況下，其研發費用依舊逆勢同比大增70.5%。而在燕塘乳業官網的顯著位置，“研發一代、儲備一代、推出一代”的表述也展現了公司此前對研發的重視程度。長期以來，燕塘乳業的研發費用占營收比重維持在3%以上，2022年更是高達3.78%。但2023年一季度，其研發費用占比僅為0.9%。

“從快消產品市場看，創新永遠都是以小乳企為先驅。只有創新產品跑的比大乳企快，才能換來業績增長。如果區域乳企定位于專業營養產品，那么其研發費用也應當是不斷增加的。”宋亮分析，在新品競爭壓力不斷加大的情況下，燕塘乳業或出于降本增效的考慮，短期內降低了研發投入，“但長期來看，區域乳企仍應持續加大研發投入”。

原料奶自給率偏低或影響液體乳毛利率

各家區域乳企“卷”研發的背后，是乳業競爭壓力不斷加劇。一方面，蒙牛、伊利兩大常溫奶巨頭加速布局低溫奶市場，和區域乳企正面交鋒;另一方面，“認養一頭牛”“簡愛”“卡士”等新銳品牌來勢洶洶，不斷搶奪市場份額。如何守住陣地成為區域乳企需要思考的問題。

“要抓住低溫、堅持低溫，大力推進低溫。”宋亮認為，在產品端，低溫奶依舊是區域乳企“守住疆土”的優勢所在。“華東、華南區域的消費者已經形成了喝低溫奶的習慣。同時，低溫奶較好的口感正受到了越來越多年輕消費者的歡迎。”

但在宋亮看來，自有牧場占比不高的乳企發展低溫奶業務依舊存在兩點“缺陷”：一是原料奶供應不足，二是成本難以控制。對于第一點，其認為“在市場需求旺盛的時候，原料奶供應可能會跟不上”;對于第二點，他表示“由于供應鏈體系不是自己的，在成本上就要隨行就市”。

長期以來，燕塘乳業就存在自有牧場占比不高的情形。根據公司回答機構投資者調研時的提問所述，其原料奶自給率長期維持在約三分之一。不過，公司表示，隨著2022年陽江牧場二期、燕塘傳祁奶牛養殖基地完成建設，順利投產，“2023年自有奶源占比將接近50%”。但其進一步強調，隨著未來產能的擴大，原料奶需求增加，“預計原料奶自給率還是會回到過去約三分之一的常態”。

自有牧場占比較低，帶來的影響直接體現在了毛利率上。2022年財報顯示，對原料奶需求較大、占燕塘乳業總營收比重近四成的液體乳業務毛利率僅有12.4%。同期，自有牧場占比較高的三元股份、光明乳業、新乳業的液體乳/液態奶毛利率均在26%上方。

對于剩余的三分之二原料奶的來源，燕塘乳業表示是由長期戰略合作奶源基地供應。公司透露，和奶源基地的合作采取的是一年一簽、鎖價鎖量(提前定價鎖價，并約定原料奶采購數量和采購數量范圍的上下限)的模式。其表示，這樣就“無需為產奶量的季節性波動擔憂銷路”。

宋亮認為，一年一簽、鎖價鎖量這類長效協議，本質上是平衡并保障乳業上下游各自的利益。“在原料奶價格不斷走高的時候，一年一簽的價格能夠緩解乳企的成本上升壓力;在原料奶價格持續下降的時候，又能夠保護上游養殖企業的利益。”

省外銷量停滯，冰淇淋業務消失

對于自有牧場占比不高的乳企，宋亮認為可以適當發展“酸奶、冰淇淋等高附加值的業務”來平衡毛利率偏低的問題。

燕塘乳業其實早就進行了這方面的探索。從主營業務構成來看，三元股份、光明乳業的液態奶收入占比均接近六成，新乳業的液體乳營收占比更是超過87%。而同為區域乳企的燕塘乳業，長期以來營收占比位列第一的卻是乳酸菌乳飲料業務。自2015年以來，該業務在公司內營收第一的寶座從未旁落，毛利率也長期維持在34%上方。

除深耕乳酸菌乳飲料業務外，燕塘乳業還在冰淇淋業務上進行過探索。不過，這一業務在2022年似乎“偃旗息鼓”：財報顯示，公司冰淇淋業務2022年的營收占比已經歸零。回顧來看，其冰淇淋業務的營收在2019年達到1369萬元的高點后，便一路下滑。2021年時該業務營收僅剩不到740萬元，營收占比僅為0.37%。

此前，有關心燕塘乳業的投資者提問公司：“完全退出冰激淋市場后,是否會以新的品種，比如奶酪等來填補?”對此，燕塘乳業未作正面回答，僅表示“一直持續關注奶酪、奶粉、冰淇淋等行業發展的趨勢，并進行了深度的調研”。

2023年5月18日，燕塘乳業對外披露，公司全資子公司廣東燕塘冷凍食品有限公司已完成注銷。《大眾證券報》記者與公司核實后確認，該公司即為燕塘乳業負責生產、銷售冰淇淋的業務主體。

除了在產品多元化上進行嘗試，燕塘乳業也開始調整區域布局思路。“精耕廣東，放眼華南，邁向全國”，這是至今仍列在燕塘乳業官網上的公司發展戰略。但近來，其對外的宣稱悄然變成了“精耕廣東、聚焦灣區、覆蓋華南、邁向全國”。

遣詞造句的變化背后，是燕塘乳業的“野心”。其表示“粵港澳大灣區是中國開放程度最高、經濟活力最強的區域之一，乳制品消費市場需求巨大”，公司也將“牢牢把握國家粵港澳大灣區融合發展的歷史機遇”。

而在最近一次接受機構投資者調研時，燕塘乳業透露了“聚焦灣區”戰略的大致構想。即在鞏固和提升廣東省現有行業地位的基礎上，深耕大灣區市場，深挖潛力，同時做大做強澳門市場。對此，公司已經啟動了進軍香港市場的相關計劃。其還表示，從2023年第一季度銷售數據看，“聚焦灣區”戰略有力的提高了公司的綜合盈利能力，但未透露具體數據。

對于外拓計劃，燕塘乳業顯得志在必得，但從過往財報看，結果似乎仍需觀察。在2022年年報中，公司省外營收較2021年同比下滑了18.35%至3150.91萬元，占總營收比重跌至1.68%。將時間線拉長后觀察，在2017年邁過營收占比1%的關口后，省外營收占比便停滯在2%以內，也遲遲未能突破4000萬元大關。有投資者直言：“燕塘乳業上市八年了,廣東省外的銷量一直止步于三千多萬元，聊勝于無,公司提出的放眼華南邁向全國的口號聽的起老繭了,到底有沒有什么實質性的措施?”

2023年一季報亮眼業績帶來的新變化背后，燕塘乳業在成本把控、向外拓展這兩個老問題上，似乎仍要好好作答。

記者 陳陟