擬溢價3倍并購實控人李瑞杰旗下企業，A股游戲行業老牌上市公司中青寶的定增草案備受市場關注。根據相關公告，該交易作價6.87億元，或將通過小部分現金支付加大部分股份支付的方式進行。

針對這筆交易，深交所向公司下發問詢函，一口氣提出28個問題。6月16日，在兩度延期回復之后，中青寶終于用一份長達152頁的回復函對監管層關心的問題一一作答。但回復函中傳遞出的信號，再度引發了市場對并購標的未來業績的擔憂。

綁定中國電信被交易所重點關注

在深交所的這份問詢函中，首先提到的問題，便是并購標的寶云信息旗下兩大項目均未能取得固定資產投資項目節能審查意見，這是否會對相關業務產生影響，繼而導致上市公司遭受損失。

對此，中青寶在回復函中承認，廣州加速器數據中心一期、二期(以下簡稱“一、二期”)項目相關整改還未完成，同時提到廣州加速器數據中心三期(以下簡稱“第三期”)若無法按時取得節能審查意見，“將對本次交易評估定價及承諾期業績產生重大不利影響。”

根據中青寶披露的定增草案，寶云信息的業績承諾期長達5年，2023年至2027年，其扣非歸母凈利潤將分別不低于2034.58萬元、5056.62萬元、8225.88萬元、8398.34萬元和8842.1萬元。

但上述業績承諾，均建立在第三期項目于2024年一季度完成機房建設的前提下。而今，留給寶云信息的時間僅剩不到9個月。若該項目無法按期順利落地，則相應的業績承諾將分別減少約1069萬元、4400萬元、4773萬元、5113萬元，不僅數據差額逐年增多，且2025年至2027年承諾實現的扣非歸母凈利潤減幅均超過50%。

除了寶云信息未來盈利能力和第三期項目深度綁定外，其主營業務還對中國電信高度依賴。資料顯示，該項目為寶云信息與中國電信廣東分公司的共建項目。在中青寶的這份回復函中，“中國電信”、“中國電信廣東分公司”等關鍵詞均高頻出現。

從寶云信息的前五大客戶構成來看，中國電信廣東分公司不僅在2021年、2022年連續兩年占據第一大客戶位置，且對寶云信息的營收貢獻均在九成左右，兩年分別為89.49%、91.64%。正因如此，市場普遍擔憂寶云信息一旦失去第一大客戶，公司業務是否會陷入“停滯”狀態。這也是深交所關注的重點。

根據回復函顯示，寶云信息與中國電信廣東分公司的合作即將于2024年1月26日到期，與第三期項目的預計落地時間幾乎吻合。這意味著，寶云信息或在“同一時間”面臨失去項目與第一大客戶的雙重風險。這或將導致公司未來業績的劇烈波動。

中青寶在回復函中估算，如果寶云信息2021年、2022年獨立承接現有終端客戶，相關業務的累計毛利將會從此前的5350.66萬元降至2463.08萬元，降幅達到53.97%。

未來業績增長點何在?

一季度營收僅有117萬元

業績承諾的風險不止于此。資料顯示，寶云信息主營業務涉及IDC(互聯網數據中心)的機柜租賃和帶寬租賃，目前主要通過供應電力、帶寬等資源為下游提供服務器托管等服務，并與中國電信廣東分公司進行分成。2022年，帶寬租賃業務表現亮眼，收入增長1164.94萬元。中青寶在回復函中解釋，系2022年終端客戶帶寬使用量增加所致。

但一、二期帶寬租賃業務似乎即將觸碰天花板。定增草案中顯示，寶云信息2022年一、二期帶寬銷售收入中，月平均帶寬銷售量為310.04G，而該年度的計費帶寬上限為475G/月。到了2023年，中國電信將給予寶云信息的計費帶寬上限下調為435G/月。

盡管寶云信息預估2023年一、二期的月平均帶寬銷售量或將達到420G，但從已披露的信息來看，在其后的2024年至2027年四年間，這一數字的增長空間僅剩8G，對應的銷售收入最高值為2023年的5630.69萬元，隨后逐年遞減。

帶寬租賃業務的增長點幾乎都寄托在第三期帶寬銷售收入上。根據回復函數據，第三期的月平均帶寬銷售量有望在2027年達到356G，銷售收入有望突破4400萬元。但正如前文所述，第三期項目能否如期順利落地尚存疑問。

從回復函來看，決定后續帶寬配置上限的，是上電機柜(指客戶IT設備已經在機柜內部署，開始使用電力和網絡資源)數量。

但實際上，寶云信息的機柜租賃業務出現了“不妙”信號。截至目前，其共擁有2211個機柜，2022年月平均上電機柜數量為910個，較之2021年減少了149個。對此，中青寶在回復函中解釋，是因為“個別終端客戶減少了機柜租賃需求，標的公司上電率有所降低。”

2023年一季度，機柜上電率的下滑趨勢并未扭轉。報告期內，月平均上電機柜數量降至863個，機柜上電率即將跌破39%。不過即便如此，寶云信息依然預測2023年的月平均上電機柜數量或將達到1106個，機柜上電率將突破50%。對此，《大眾證券報》記者致電中青寶，試圖詢問如此預測的依據是什么，又能否如期實現?但公司電話始終無人接聽。

構成IDC相關業務核心的機柜租賃和帶寬租賃雖然未來業績增長性存疑，但至少目前已經取得了穩定的收入，而被寶云信息寄予厚望的云計算產品經銷、數據中心運維業務，眼下看來更像“畫餅”——2022年，前者營收還不到27萬元，后者營收則從207.55萬元跌至127.21萬元。

2023年一季度，云計算產品經銷、數據中心運維分別錄得收入8.54萬元、108.85萬元。即便如此，寶云信息依然自信預測，云計算產品經銷2023年的營收將達到867.1萬元，2025年后將穩定在2000萬元上方;數據中心運維2023年營收有望大增544.62%至820萬元，到2027年將突破3000萬元。

對于為何給予上述兩個業務如此高的增長預期，中青寶在回復函中用到的表述大致可以歸納為“市場需求旺盛”、“洽談了大量潛在客戶”。

一場“一箭雙雕”的資本運作?

標的公司的盈利能力尚存種種不確定性，中青寶究竟圖啥?在云服務上的布局更進一步或是目的之一。

早在2017年，中青寶便借助收購寶騰互聯100%股權，將業務觸手伸向了云服務領域。該收購同樣構成了關聯交易。

“借助運營網游積累的云服務技術，可以減少相應的跨界風險。”互聯網產業分析師張書樂接受《大眾證券報》記者采訪時表示，游戲公司跨界云服務可以令業績穩定性增強，“游戲主要面向C端，云服務主要面向B端。前者爆款不容易，收入高但過時快;后者一旦建立連接，可以細水長流。”

實際上，看似跨界而來的中青寶更像是回歸“本行”。實控人李瑞杰在服務器領域有很深的積淀。2002年，其率領成立僅有5年、主營服務器業務的寶德科技登陸港股市場。其后一年，中青寶才被創立。到了2020年，寶德科技被李瑞杰所控制的速必拓吸收合并后從港股退市。而速必拓恰是中青寶本次交易的對手方，借助本次并購重組，其將成為中青寶的控股股東。

兜兜轉轉后，本是作為業務增長極而設立的中青寶，又通過拓展業務線的方式，將主營方向繞回了云服務相關。“在游戲行業，老牌公司中青寶常年處在中游水平，始終沒能更進一步，多做一條業務線，有利于其發展。”在張書樂看來，在云服務業務上的一番籌劃，或也與中青寶的游戲業務多年“原地踏步”有關。財報顯示，中青寶的網絡游戲業務營收2019年后便跌至2億元以下。而在此之前，該業務的營收也起伏不定。

除加碼云服務業務外，增厚營收或是中青寶的另一考量。

公司在定增公告中表示，若按2022年數據測算，本次交易完成后，雖然上市公司凈利潤僅是略微減少虧損幅度，但營收數據將增長28.84%至3.54億元。

營收的高低，恰恰決定了中青寶在2021年推出的股權激勵計劃能否順利行權：以2021年為基數，公司2022年至2024年營收增幅分別不得低于10%、20%、30%。照此計算，對應的最低營收分別為3.69億元、4.03億元、4.37億元。但2022年，即第一個行權期，中青寶的營收僅為2.75億元，未達行權條件。

根據定增草案中披露的營業收入預測，寶云信息2023年至2025年預計分別實現營收1.12億元、2.05億元、2.65億元。倘若并購重組順利實施，有了這部分營收的幫助，上述股權激勵計劃的成功行權或將容易許多。

而在激勵對象名單中，李瑞杰及其子李逸倫也雙雙現身，獲授股票期權數量均為263萬份，合計占該次授予股票期權總量的比例達到49.6%。此舉隨后便給中青寶招來了一份關注函。深交所要求公司說明李瑞杰父子成為激勵對象的必要性、合理性，是否存在利益輸送的情形。

值得一提的是，交易完成后(配套融資前)，李瑞杰、張云霞夫婦所持中青寶股份的比例或將從17.14%增至28.07%。

對于中青寶65095戶股民(截至2023年5月19日)來說，他們又將得到什么?

記者 陳陟 實習生 黃琴琴