專注于紗線織造、面料織造及后整理的紡織企業——杭州福恩股份有限公司(下稱“福恩股份”)12月26日成功過會。

《大眾證券報》此前報道公司與浙江正凱集團有限公司(下稱“正凱集團”)旗下公司之間存在“客戶、供應商、股東”三位一體的關系，且公司存在遠超多家A股紡織面料企業的應付款項(包括應付票據及應付賬款)金額和營收占比情形。此外，記者還注意到，公司實控人此前與多位投資股東簽訂了“對賭條款”，相關約定的“贖回權”條款在IPO前夕被宣告“自始無效”。還有，公司實際控制人的親屬在公司持股未被認定為一致行動人，該親屬在與公司存在零星交易的企業中持股，而該企業退出的一名股東疑似與公司存在業務交疊情形。

前五大品牌商客戶占比逾七成

福恩股份主要產品為生態環保面料，以再生面料為主，公司的品牌商客戶包括H&M、UNIQLO、GU、C&A、GAP(Banana Republic)、ZARA等，2022—2024年以及2025年上半年，公司來自前五大品牌商的收入金額分別為138632.59萬元、114678.91萬元、131254.05萬元和66816.60萬元，占主營收入的比例分別為79.60%、76.20%、72.81%和71.66%。

福恩股份介紹：“公司終端服裝品牌商集中度較高。報告期各期，公司前五大終端服裝品牌商占公司營業收入70%左右，主要服裝品牌商對面料供應商有合格供應商準入首次認證和后續每年或不定期更新認證制度，公司完成主要服裝品牌商的首次認證時間較早，長期以來，公司嚴格按照主要服裝品牌商的認證要求執行相關標準，不存在合格面料供應商認證不通過的情形，但如不通過則可能影響主要服裝品牌商向公司采購面料，導致公司與主要終端服裝品牌商的業務規模下滑，則將對公司的業務穩定性造成不利影響。指示成衣廠按照約定價格向公司采購相應面料。如每年的推樣面料不及品牌商預期，品牌商可能減少對公司面料的采購規模，影響公司與品牌商的合作穩定性。”

需要注意的是，福恩股份的面料銷售與品牌商同期庫存還存聯動關系。在交易所第二輪問詢函中曾要求公司說明：“面料銷售與品牌商庫存存在聯動關系的內在邏輯，前五大品牌商收入金額波動的原因，結合波動情況及其他相關因素評估發行人面料產品對品牌商客戶的黏性;報告期內新品牌商客戶開拓情況、認證中的品牌客戶列表，預計通過認證時間以及未來收入貢獻;結合前述情況進一步分析2025年全年收入增長情況及未來業績波動趨勢。”

對于相關業績在2023年出現波動，福恩股份表示：“總體來看，2023年，業績有所下降的主要原因系對H&M、優衣庫和ZARA等三大主要品牌商(銷售金額均超過1億元)的銷售金額有所下降，2024年，相關品牌商整體業績銷售情況較好，迅銷集團業績增長明顯，因此優衣庫以及GU整體銷售額增長較大。相關銷售額變動與品牌商業績匹配情況不存在異常。”

對于面料產品對品牌商客戶的黏性方面，福恩股份表示：“公司與主要品牌商合作歷史較長，合作關系穩定，公司是服裝用再生面料龍頭企業，且再生滌粘混紡產品具有一定競爭優勢，與品牌商環保戰略轉型一致，從未來市場增量空間來看，公司主要品牌商客戶對自身產品使用再生面料的規劃角度，承諾在其產品中使用再生纖維的比例提高，公司主要產品再生滌粘混紡面料具有較強的產品競爭力，滌粘混紡面料作為紡織行業的經典主流品類，核心優勢源于滌綸與粘膠的性能互補、成本適配、場景多元。另外，公司具備較強的產品開發能力，公司相關快速反應能力適應下游快時尚領域服裝品牌的需求，具有一定的競爭優勢。”

讓人擔憂的是，公司主要品牌商為H&M、UNIQLO、GU等國際品牌。目前，紡織服裝行業已經出現向東南亞國家轉移的趨勢，其中服裝成衣加工環節向海外轉移節奏最快、出海企業最多，面料行業企業外遷情況較少。

對此，福恩股份解釋稱：“國際貿易摩擦和關稅不確定性導致了終端需求波動，使品牌商采購備貨更趨謹慎，但未對產業鏈核心的面料商合作模式產生重大影響。同時我國以及亞洲地區整體紡織產業鏈優勢明顯，報告期內，公司對于GAP集團銷售額分別為2797.05萬元、4638.58萬元、5504.61萬元和2645.77萬元，GAP集團銷售雖以美國為主，但借助于整體再生屬性優勢以及整體產品開發能力，報告期內公司對于GAP集團銷售額呈現增長，整體體現了發行人較強的產業競爭力和產品優勢。目前紡織行業主要外遷環節集中在產業鏈下游即服裝成衣加工業，而公司主要產品處于產業鏈中游，對技術、工藝及研發水平要求較高，短期內東南亞等主要外遷區域尚不具備全面承接該環節的基礎設施、設備、技術、人才等必要條件;同時，公司在把握核心技術要素的同時順應產業鏈下游環節外遷的趨勢，充分利用東南亞的市場增長紅利與低成本優勢，布局相關越南生產基地，為未來的持續盈利提供了進一步保障，因此產業鏈下游環節外遷不會對公司的經營產生重大不利影響。”

對賭協議IPO前“緊急剎車”

此前，本報報道正凱集團(包括其旗下的正凱紡織有限公司和山東正凱新材料股份有限公司)始終穩居福恩股份前五大外協供應商之列。2022—2024年及2025年上半年，正凱集團始終為公司第三大外協供應商。與此同時，公司對正凱集團亦有銷售行為，主要系正凱集團下屬的子公司正凱紡織委托福恩股份進行染整加工，且與普通外協供應商和客戶不同的是，2022年11月，即在報告期初，公司前身福恩有限及實控人之一的王學林與浙江正凱投資集團有限公司(下稱“浙江正凱”，正凱集團100%持股子公司)簽訂股權轉讓協議，王學林將其持有的公司450萬元出資額(占當時出資比例的2.57%)轉讓給浙江正凱，轉讓價格為7.115元/注冊資本。

作為交易的一部分，王學林與浙江正凱簽署了包含前述“贖回權”條款的補充協議(“對賭條款”)，而這份協議在2025年4月，福恩股份遞交IPO申請前夕被緊急宣布“自始無效”。

除了浙江正凱，2022年11月，公司實控人王學林還與陳瓊、XU QING(徐青)簽署《股權轉讓協議》，約定王學林將其所持公司480萬元出資額轉讓給陳瓊，公司450萬元出資額轉讓給XUQING(徐青)。轉讓價格也為7.115元/注冊資本。

王學林與陳瓊、XU QING(徐青)在《股權轉讓協議》中也明確設置了“贖回權”條款。該條款本質上是一項典型的對賭安排：若發行人未能在約定時間前實現合格上市，王學林需以約定價格回購投資方所持有的股權。

同樣在公司正式向資本市場發起沖擊的“前夜”——2025年4月，各方緊急簽署了一份《關于<股權轉讓協議>之補充協議》。該協議直接宣告，原對賭條款“自始無效”，并一舉終止了所有相關的違約責任及特殊權利。

實際上，此前上述對賭條款簽署時，約定了若福恩股份未能在約定時間前實現合格上市，公司、王學林在協議中作出虛假陳述保證的，王學林需以約定價格回購投資方所持有的發行人股權;還約定了回購價款支付條件及期間;也約定了回購價格的確定方法和回購完成前對發行人及王學林的限制以及王學林對回購的配合義務。更值得一提的是，該贖回條款還約定了各方可在上市申請文件提交前簽署終止協議。

這一情形不免引發疑問：原協議中“合格上市”的最后時間節點究竟是何時?該日期的設定，直接關系到對賭壓力是否已經迫在眉睫?倘若最后期限臨近，而上市前景仍不明朗，那么此時“清理”對賭協議，是否是一場為了滿足證監會“發行審核問答”中關于清理對賭協議要求而進行的“被動”動作。畢竟，監管機構明確要求，申報前必須清理影響股權清晰、穩定性的對賭協議。

更疑惑的是，原贖回權條款簽訂時，就曾約定：“各方可在上市申請文件提交前簽署終止協議。”那么，終止協議的簽署本身是否就是在履行對賭協議中贖回權的相關約定?如果是，那么清理對賭條款的背后是否存在 未披露的“抽屜協議”?即，在表面清理對賭協議的同時，公司實際控制人與投資人之間是否還存在其他形式的私下安排，以替代原對賭條款的經濟實質?

實控人親屬持股未被認定為一致行動人

根據招股書披露，福恩股份的實際控制人為王內利、王學林(夫妻)及王內利之父王恩偉。而王恩偉的另一女兒、王內利的妹妹王內芝，雖在公司持股，未被認定為一致行動人。

值得一的的是，王內芝不僅持有福恩股份4.57%的股份，同時參股杭州永盛高纖股份有限公司(下稱“永盛高纖”)，持有該企業2.73%股份。

報告期內，公司與永盛高纖(及其關聯方杭州永盛高纖股份有限公司和南通永盛匯維仕纖維新材料有限公司)存在零星交易行為，2022-2023年，公司分別向該企業采購0.48萬元、0.06萬元，2025年上半年采購0.35萬元，2023年公司還向其銷售0.15萬元，福恩股份認定永盛高纖(主營纖維長絲)與自身業務無競爭關系。

然而，通過企查查查詢的工商信息顯示，永盛高纖的原控股股東“杭州匯維仕永盛染整有限公司”于2019年11月退出，而該公司行業屬性正是“化纖面料制造”，這與福恩股份的面料織造業務疑似存在重疊。

此外，王內芝的工作軌跡顯示，其于2011年至2022年8月在福恩股份總經辦擔任辦公室主任，涉及行政及部分財務管理工作。2022年8月辭職后，于2022年9月進入控股股東湃亞控股任職。

這一安排引人關注。雖然她不再直接于福恩股份處任職，但其在控股股東的職務，使其依然處于能夠知曉公司決策的緊密圈層。

由此帶來的疑慮是，王內芝從公司辭職的具體原因是什么?其在湃亞控股的具體職責，以及公司建立了何種有效的內部控制制度和公司治理機制(如關聯交易回避表決、獨立董事審核等)，王內芝職務變動后是否會對實際控制人間接施加影響?是否會導致潛在的利益沖突或非公平關聯交易?

就上述情形，《大眾證券報》明鏡財經工作室記者曾致函福恩股份，截至記者發稿，未收到公司回復。 

記者 王君

永盛高纖部分股東持股信息

永盛高纖歷史股東退出信息截圖

杭州匯維仕永盛染整有限公司所屬行業情況截圖