新恒匯(301678)是全球智能卡柔性引線框架頭部廠商，是全球具備大批量穩(wěn)定供貨的三大柔性引線框架生產(chǎn)廠家之一，掌握高精度金屬表面圖案刻畫等核心技術(shù)，產(chǎn)品全球市占率超30%。公司主營業(yè)務(wù)收入由智能卡業(yè)務(wù)、蝕刻引線框架業(yè)務(wù)和物聯(lián)網(wǎng)eSIM芯片封測三大類構(gòu)成。近幾年公司業(yè)績穩(wěn)步增長，2022年至2024年營收及歸母凈利潤復(fù)合增速分別為10.97%和30.06%。2025年前三季度，公司營收同比增長，三季度單季增速進(jìn)一步提升。

全球智能卡行業(yè)已進(jìn)入發(fā)展成熟期，中國成為世界最大的智能卡應(yīng)用市場之一。智能卡又稱集成電路卡或IC卡，是將安全芯片嵌入卡基并壓制成卡片形式，再寫入卡片操作系統(tǒng)(COS)，最終實現(xiàn)數(shù)據(jù)的存儲、傳遞、處理等功能。隨著智能卡技術(shù)的日趨成熟，智能卡應(yīng)用領(lǐng)域也更加廣泛，目前普遍應(yīng)用于移動通信、金融支付、身份識別、公共事業(yè)等領(lǐng)域。根據(jù)沙利文預(yù)測，中國智能卡行業(yè)市場規(guī)模在2023年預(yù)計為344.7億元。蝕刻引線框架可滿足高密度封裝要求，根據(jù)QY Research統(tǒng)計數(shù)據(jù)，預(yù)計2029年全球半導(dǎo)體引線框架市場規(guī)模將達(dá)到352億元。行業(yè)競爭情況來看，目前全球具備大批量穩(wěn)定供貨的柔性引線框架的主要生產(chǎn)廠家包括新恒匯在內(nèi)僅3家，競爭格局較為良好。結(jié)合Eurosmart統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2024年新恒匯智能卡業(yè)務(wù)核心封裝材料柔性引線框架市占率約32%，市場份額排名第二。

公司擁有一批經(jīng)驗豐富的研發(fā)及生產(chǎn)團(tuán)隊，主持制訂了“集成電路(IC)卡封裝框架”國家標(biāo)準(zhǔn)(GB/T39842-2021)，是“中國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會金融安全I(xiàn)C卡芯片遷移產(chǎn)業(yè)促進(jìn)聯(lián)盟”成員單位。此外，公司“超大規(guī)模集成電路用高精度引線框架研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目”曾入選2019年度山東省重點研發(fā)計劃，“高精度蝕刻引線框架生產(chǎn)項目”曾入選2020年度山東省重大項目。

智能卡業(yè)務(wù)是公司的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，2024年在公司營收中占比約七成。該業(yè)務(wù)主要采用一體化的經(jīng)營模式，自產(chǎn)關(guān)鍵封裝材料柔性引線框架用于智能卡模塊封裝，一方面保證低成本高質(zhì)量的專用封裝材料供應(yīng)、進(jìn)而提升產(chǎn)品的交付能力，另一方面也利好智能卡模塊封裝利潤率的提升。公司依托自產(chǎn)柔性引線框架向下游延伸，為客戶提供智能卡模塊產(chǎn)品及模塊封裝服務(wù)，產(chǎn)品深度滲透通信、金融、交通、身份識別等應(yīng)用領(lǐng)域。在協(xié)同效應(yīng)下，公司是國內(nèi)主要的智能卡模塊供應(yīng)商之一，具備年產(chǎn)約23.42億顆智能卡模塊的生產(chǎn)能力，市場占有率達(dá)13%。

公司積極向蝕刻引線框架、物聯(lián)網(wǎng)eSIM芯片封裝等業(yè)務(wù)領(lǐng)域延伸拓展，打造業(yè)績新增長點。在蝕刻引線框架方面，公司自主研發(fā)了卷式無掩膜激光直寫曝光技術(shù)、卷式連續(xù)蝕刻技術(shù)等核心技術(shù)，面向集成電路封測市場，逐步推出了QFN、DFN、SOT和SOP等系列多個型號的新產(chǎn)品，現(xiàn)已實現(xiàn)量產(chǎn)并成功供貨客戶。蝕刻引線框架作為目前主流大規(guī)模集成電路QFN/DFN封裝的必備原材料，成長空間廣闊，但該領(lǐng)域主要由日韓等外資企業(yè)占據(jù)，公司或受益于未來國產(chǎn)化進(jìn)程的加速。在物聯(lián)網(wǎng)eSIM芯片封測領(lǐng)域，公司推出了物聯(lián)網(wǎng)QFN/DFN封裝、MP2封裝等新產(chǎn)品或服務(wù)，目前下游客戶已成功覆蓋紫光同芯等芯片設(shè)計廠商及中移物聯(lián)等物聯(lián)網(wǎng)廠商。2024年上述兩項新業(yè)務(wù)合計貢獻(xiàn)營收2.42億元，收入占比由2022年的14.70%增至29.84%，成為公司現(xiàn)階段主要的收入增長點。預(yù)期隨著高密度QFN/DFN封裝材料產(chǎn)業(yè)化項目建設(shè)投產(chǎn)，蝕刻引線框架業(yè)務(wù)規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)張。

中郵證券表示，公司打造“關(guān)鍵封裝材料+封測服務(wù)”一體化經(jīng)營模式，實現(xiàn)從核心材料到終端服務(wù)的全鏈條覆蓋。在主營業(yè)務(wù)智能卡之外，蝕刻引線框架及物聯(lián)網(wǎng)eSIM芯片封測兩大業(yè)務(wù)已逐步成長為公司業(yè)績增長的核心增量引擎。預(yù)計公司2025年至2027年分別實現(xiàn)營業(yè)收入9.51億元、11.66億元、14.32億元，同比增速分別為12.97%、22.55%、22.85%，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為1.58億元、2.10億元、2.68億元，對應(yīng)EPS分別為0.66元、0.88元、1.12元，首次覆蓋，給予“增持”評級。

記者 劉希瑋

(風(fēng)險提示：本欄目旨在介紹相關(guān)上市公司投資價值，不構(gòu)成投資建議。)