今年以來(lái)，海內(nèi)外超預(yù)期事件頻發(fā)，讓A股呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化、波動(dòng)加大的特點(diǎn)。

“4月底以來(lái)，我們的核心判斷是，行業(yè)上高端制造一枝獨(dú)秀，風(fēng)格上小盤成長(zhǎng)占優(yōu)。” 在8月23日廣發(fā)基金聯(lián)合招商銀行舉辦的“曉喻新生?洞見(jiàn)成長(zhǎng)——2022年年中策略會(huì)”中，廣發(fā)基金宏觀策略部總經(jīng)理武幼輝表達(dá)了上述看法。

武幼輝認(rèn)為，投資本質(zhì)上是對(duì)不同大類資產(chǎn)做一個(gè)定價(jià)，而資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)是經(jīng)濟(jì)周期和政策的映射。

以前中國(guó)的宏觀政策是周期性很明顯的總量政策，但2019年以來(lái)，宏觀調(diào)控思路出現(xiàn)了變化，不再聚焦于總量，更多偏向結(jié)構(gòu)，最大的變化是地產(chǎn)和非地產(chǎn)部門的調(diào)控思路出現(xiàn)了分層。

結(jié)構(gòu)性分層導(dǎo)致貨幣政策在大部分時(shí)間都是結(jié)構(gòu)性寬松，從而使得股市出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性慢牛的機(jī)會(huì)在增加。

行業(yè)方面，市場(chǎng)機(jī)會(huì)主要集中在政策支持且符合產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型的方向，主要包括高技術(shù)制造業(yè)和綠色能源。風(fēng)格方面，小盤成長(zhǎng)的表現(xiàn)占優(yōu)，本質(zhì)上也和政策的變化有關(guān)。過(guò)去幾年政策對(duì)于中小微企業(yè)、專精特新、新能源+的大力支持，讓很多中小市值公司在這個(gè)過(guò)程中受益。

總量刺激政策的退出意味著增長(zhǎng)和利率中樞將會(huì)下移，在此背景下，成長(zhǎng)風(fēng)格也許會(huì)更加受益。

今年以來(lái)，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨壓力時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)政策是否回歸總量刺激是有分歧的，但最終以經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)為主的政策思路得到確認(rèn)和延續(xù)，資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)邏輯又回到了上述框架。

沒(méi)有核心資產(chǎn)的時(shí)代，只有時(shí)代的核心資產(chǎn)。受政策鼓勵(lì)支持、符合產(chǎn)業(yè)升級(jí)的高端制造業(yè)，將是未來(lái)核心的投資主線。

本次策略會(huì)的第二位嘉賓，廣發(fā)證券首席策略分析師戴康表示，自5月開(kāi)始，從“慎思篤行”轉(zhuǎn)向“不卑不亢”“此消彼長(zhǎng)”，中美金融經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位成為了中期的核心矛盾。

接下來(lái)大概率會(huì)演繹為，美國(guó)衰退得快，中國(guó)復(fù)蘇得慢，而A股是貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性行情，成長(zhǎng)股占優(yōu)。

在行業(yè)配置上建議擁抱政策暖風(fēng)下的中國(guó)優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)，戴康提出了三大主線。

第一條主線是疫后修復(fù)。

制造業(yè)供應(yīng)鏈修復(fù)，包括光伏產(chǎn)業(yè)鏈(一體化組件、儲(chǔ)能、光伏設(shè)備)、汽車及零部件、新能源汽車(汽車電子、動(dòng)力電器)。消費(fèi)方面關(guān)注居民補(bǔ)償性消費(fèi)，包括家電尤其是商貿(mào)零售。

第二條主線是宏觀杠桿率的提升。

如信用風(fēng)險(xiǎn)很小而供給側(cè)未來(lái)有望改善的地產(chǎn)龍頭股。

央企國(guó)企傳統(tǒng)行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型，比如建筑里的裝配式建筑、公用事業(yè)里的綠電、鋼鐵里的特鋼、化工里的煤化工和有色里的有色小金屬相對(duì)會(huì)受益。

新興產(chǎn)業(yè)中產(chǎn)能有望擴(kuò)張的，比如新能源車鏈條的上游鋰礦、電池化學(xué)品和光伏產(chǎn)業(yè)鏈里的光伏設(shè)備、電池化學(xué)品以及專用設(shè)備、醫(yī)療器械。

第三條主線是局部通脹受益鏈條。

建議關(guān)注上游及資源材料中供需穩(wěn)態(tài)、ROE還能維持在高位、產(chǎn)能滯后投放受益的，比如煤炭。主題投資主要關(guān)注能源安全，比如煤化工、油氣設(shè)備、光伏組件、風(fēng)電零部件領(lǐng)域。

本次策略會(huì)的第三位嘉賓是廣發(fā)基金成長(zhǎng)投資部基金經(jīng)理鄭澄然，他是一名成長(zhǎng)風(fēng)格基金經(jīng)理。

鄭澄然本科專業(yè)是微電子，碩士期間轉(zhuǎn)學(xué)金融，2015年畢業(yè)加入廣發(fā)基金，負(fù)責(zé)電力設(shè)備與新能源行業(yè)的研究。

2020年5月，鄭澄然開(kāi)始擔(dān)任廣發(fā)鑫享基金經(jīng)理，從個(gè)人所擅長(zhǎng)的制造業(yè)入手，果斷重倉(cāng)中游制造板塊。

截至今年8月24日，鄭澄然在廣發(fā)鑫享的任職總回報(bào)為146.80%，年化回報(bào)達(dá)到48.99%。

以下是廣發(fā)鑫享在2022年二季報(bào)披露的重倉(cāng)股情況，可以看出，持倉(cāng)仍以制造業(yè)與新能源為主。

圖片來(lái)源：Wind， 截至2022年6月30日

在本次交流中，鄭澄然分享了其對(duì)于光伏、半導(dǎo)體行業(yè)的觀點(diǎn)，以及自己的投資理念和方法論。

與大多數(shù)成長(zhǎng)投資風(fēng)格的基金經(jīng)理不同，鄭澄然強(qiáng)調(diào)以周期的視角把握成長(zhǎng)行業(yè)，從中觀行業(yè)的維度出發(fā)去找供需格局有變化的板塊。

鄭澄然將把握成長(zhǎng)行業(yè)的周期性落實(shí)在供給和需求這兩個(gè)角度，通對(duì)行業(yè)的長(zhǎng)期跟蹤，總結(jié)行業(yè)規(guī)律，前瞻性地判斷供需拐點(diǎn)。

以下，是鄭澄然在本次策略會(huì)中的精彩觀點(diǎn)與完整內(nèi)容，分享給大家。

1.年初下跌的時(shí)候，大家都在談美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)A股會(huì)不會(huì)有影響，但現(xiàn)在大家談得越來(lái)越少了，這也說(shuō)明 A股的走勢(shì)逐漸在和美聯(lián)儲(chǔ)加息脫敏。

2.光伏依然是一個(gè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性相對(duì)較好的賽道，景氣度也非常高。但后面的發(fā)展會(huì)分化，某些環(huán)節(jié)、某些標(biāo)的會(huì)有較好的機(jī)會(huì)。

3.光伏行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)可能是在于海外市場(chǎng)的產(chǎn)業(yè)政策變化，有可能會(huì)對(duì)這個(gè)產(chǎn)業(yè)的出口產(chǎn)生一定的沖擊。

4.一些成長(zhǎng)行業(yè)進(jìn)入供不應(yīng)求的格局時(shí)，大概率會(huì)面臨量利齊升的狀況，進(jìn)而帶來(lái)龍頭公司業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)給的估值也會(huì)提升。

5.做投資，最重要的是以平常心對(duì)待，盡可能規(guī)避情緒波動(dòng)帶來(lái)的非理性因素。

問(wèn) 答 環(huán) 節(jié)

A股的走勢(shì)逐漸和美聯(lián)儲(chǔ)加息脫敏

問(wèn) 7月下旬美聯(lián)儲(chǔ)再次加息了75個(gè)bp，這次加息市場(chǎng)受到的影響與前面幾次加息相比有什么樣的變化?現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)加息的進(jìn)程怎么樣?

鄭澄然 美國(guó)CPI一直在處于一個(gè)很高的位置，加息也是不得已而為之。

年初下跌的時(shí)候，大家都在談美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)A股會(huì)不會(huì)有影響，但現(xiàn)在大家談得越來(lái)越少了，這也說(shuō)明 A股的走勢(shì)逐漸和美聯(lián)儲(chǔ)加息脫敏。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前還處于一個(gè)相對(duì)較好的狀態(tài)，我們宏觀策略部的判斷是，到明年，美國(guó)可能大概率會(huì)進(jìn)入到衰退的區(qū)間。

也就是說(shuō)我們現(xiàn)在離加息周期的尾聲越來(lái)越近，所以它對(duì)A股的流動(dòng)性制約會(huì)越來(lái)越弱。

我們現(xiàn)在也看到，盡管美國(guó)的 CPI還在比較高的位置，美國(guó)依然處在加息進(jìn)程中，但和A股的走勢(shì)越來(lái)越不相關(guān)。

光伏的景氣度很高，但未來(lái)的表現(xiàn)可能會(huì)分化

問(wèn) 從2020年開(kāi)始，新能源產(chǎn)業(yè)就保持著高景氣，已經(jīng)上漲了兩年多，你怎么看光伏未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)?

鄭澄然 其實(shí)不只是兩年多，從2019年開(kāi)始就在上漲，今年是第四個(gè)年頭，行業(yè)中的成長(zhǎng)股積累了比較大的漲幅，不過(guò)，這個(gè)賽道的基本面仍然非常強(qiáng)勁。

我認(rèn)為往后的走勢(shì)或?qū)⒊霈F(xiàn)分化，因?yàn)橛行?biāo)的是跟著這一陣風(fēng)起來(lái)的，比如最近比較火的“跨界做光伏”，其實(shí)它們的基本面沒(méi)有很強(qiáng)的支撐，只是趁著概念和主題往上走。

還有一些公司的基本面確實(shí)有很大的變化，不管是順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的發(fā)展，還是光伏行業(yè)本身有比較大的量的增長(zhǎng)，它們的基本面在過(guò)去幾年持續(xù)超預(yù)期，未來(lái)有可能還會(huì)持續(xù)超預(yù)期，這些公司可能會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

股票長(zhǎng)期看是“稱重機(jī)”，有些公司的股價(jià)上漲是由這陣風(fēng)吹起來(lái)的，后面大概率會(huì)掉下來(lái)，有些基本面持續(xù)超預(yù)期的，仍然有表現(xiàn)的空間。

總結(jié)來(lái)說(shuō)，光伏依然是一個(gè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性比較好的賽道，景氣度也非常高。但后面的發(fā)展預(yù)計(jì)會(huì)分化，某些環(huán)節(jié)、某些標(biāo)的仍然有非常好的機(jī)會(huì)。

有些標(biāo)的因?yàn)榛久娌荒苤稳绱烁叩墓乐担^(guò)去也積累了很大的漲幅，預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)面臨回調(diào)壓力。

預(yù)計(jì)未來(lái)半年，可能會(huì)看到硅料價(jià)格出現(xiàn)拐點(diǎn)

問(wèn) 上游原材料價(jià)格在前期曾經(jīng)是制約光伏發(fā)展的重要因素，目前來(lái)看，這個(gè)問(wèn)題有沒(méi)有改善?從供需格局來(lái)看，上游成本發(fā)展的趨勢(shì)怎么樣?

鄭澄然 目前來(lái)看，硅料價(jià)格仍然在一個(gè)很高的位置上。

光伏的產(chǎn)業(yè)鏈比較長(zhǎng)，從最上游的工業(yè)硅到多晶硅料，然后拉棒、貼片，變成單晶硅片，硅片做成電池片，電池片做成組件，最終運(yùn)用到終端電站。

產(chǎn)業(yè)鏈的上游其實(shí)就是多晶硅，多晶硅的價(jià)格目前仍然還處于一個(gè)非常高的位置，它的盈利非常好，ROE非常高。

但隨著高ROE、高投資回報(bào)率持續(xù)一段時(shí)間以后，會(huì)吸引一批蜂擁而入的資本，進(jìn)而導(dǎo)致這一塊的供給也在快速擴(kuò)張。

那么，伴隨著供給快速擴(kuò)張的過(guò)程，我們預(yù)期上游的成本會(huì)在未來(lái)出現(xiàn)快速回落。

回顧歷史，2020年的時(shí)候，多晶硅的成本可能在4萬(wàn)，售價(jià)在5萬(wàn)多，現(xiàn)在漲到30萬(wàn)，兩年多的時(shí)間漲了五六倍。

那么大家可以算出它的利潤(rùn)率非常高，在高投資回報(bào)率的驅(qū)使下，新增供給非常大。

再往后看，我覺(jué)得從年底到明年上半年，硅料的價(jià)格上漲可能大概率會(huì)看到大的拐點(diǎn)，這對(duì)光伏的中下游來(lái)說(shuō)，是一個(gè)非常有利的局面。

不同國(guó)家的政策可能會(huì)對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)帶來(lái)沖擊

問(wèn) 光伏還存在什么樣的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)?

鄭澄然 光伏上游的原材料價(jià)格目前已經(jīng)處在一個(gè)歷史的頂部區(qū)域，這一點(diǎn)并不算是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

可能的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是在于海外市場(chǎng)的產(chǎn)業(yè)政策變化，可能會(huì)對(duì)這個(gè)產(chǎn)業(yè)的出口產(chǎn)生一定的沖擊。

我們都知道，光伏70%的需求是在中國(guó)以外的地區(qū)，特別是今年的歐洲，因?yàn)槎頌鯖_突，所以對(duì)光伏行業(yè)的需求極其旺盛。

需求端70%在海外，但是供給端是95%都在國(guó)內(nèi)，也就是說(shuō)中國(guó)的光伏產(chǎn)能是全球共享。

因此，海外國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策若出現(xiàn)變化，可能會(huì)對(duì)行業(yè)的出口造成一些影響，這是光伏行業(yè)可能存在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

半導(dǎo)體板塊也在分化

問(wèn) 從4月低點(diǎn)以來(lái)，芯片指數(shù)累計(jì)漲幅接近50%，背后推動(dòng)的原因是什么?

鄭澄然 從年初開(kāi)始，1-4月份，新能源、半導(dǎo)體、軍工這些賽道股出現(xiàn)了快速下跌。

當(dāng)時(shí)我們說(shuō)了幾點(diǎn)因素，一個(gè)是美股在加息，另外一個(gè)就是上游原材料的漲價(jià)，以及疫情反復(fù)、俄烏沖突等因素導(dǎo)致了成長(zhǎng)股回調(diào)。

4月以后，市場(chǎng)出現(xiàn)了快速反彈，特別是以光伏、新能源車為代表的成長(zhǎng)股，背后的邏輯有兩個(gè)，一是疫情的修復(fù)，二是大家對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期。

4月以來(lái)成長(zhǎng)賽道有一個(gè)比較大幅的反彈，新能源汽車的反彈幅度是最大的，半導(dǎo)體也屬于一個(gè)比較典型成長(zhǎng)方向，所以它也有一定的反彈。

問(wèn) 最近中報(bào)業(yè)績(jī)陸續(xù)披露，半導(dǎo)體領(lǐng)域的整體情況是怎么樣的?

鄭澄然 從一些已披露的海內(nèi)外上市公司來(lái)看，出現(xiàn)了一個(gè)比較大的分化。

偏向于手機(jī)、消費(fèi)電子這一類的，可能受到安卓手機(jī)銷量的影響，相對(duì)來(lái)說(shuō)表現(xiàn)差一些。

一些半導(dǎo)體設(shè)備材料，以及半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司，表現(xiàn)的仍然不錯(cuò)的，甚至有一些超預(yù)期的情況。

從業(yè)績(jī)的角度來(lái)看，我覺(jué)得半導(dǎo)體不同板塊也在分化。

問(wèn) 剛才你提到海外和A股半導(dǎo)體公司可能有一些區(qū)別，如果與部分海外半導(dǎo)體企業(yè)相比，國(guó)內(nèi)公司又有什么發(fā)展和機(jī)遇?

鄭澄然 提到半導(dǎo)體就會(huì)提到“卡脖子”，核心“卡脖子”的就是光刻機(jī)，以及一些核心的設(shè)備。

這些設(shè)備都是半導(dǎo)生產(chǎn)制造端的，比如28納米、14納米、7納米，對(duì)設(shè)備材料的要求越來(lái)越高。同時(shí)，制造引申出來(lái)所需要的一些設(shè)備、高端材料、光刻膠等等。

我們發(fā)展比較好的半導(dǎo)體測(cè)試、封裝、模擬，以及數(shù)字邏輯芯片設(shè)計(jì)，這些相對(duì)沒(méi)有那么復(fù)雜的設(shè)計(jì)，我們雖然不能說(shuō)是全球領(lǐng)先水平，但至少能夠處于靠前的位置。

從中觀維度出發(fā)，尋找供需有變化的板塊

問(wèn) 你強(qiáng)調(diào)的是以周期的視角來(lái)投資成長(zhǎng)，可以跟大家解釋一下其中的邏輯嗎?

鄭澄然 提起成長(zhǎng)，很多人將其理解為找到優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，伴隨優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長(zhǎng)。

但對(duì)我來(lái)說(shuō)，我更多是從中觀行業(yè)維度出發(fā)，去找一些供需有變化的板塊。

這跟我個(gè)人的經(jīng)歷有關(guān)，我入行以來(lái)一直在覆蓋制造業(yè)，從最基礎(chǔ)的物料、加工費(fèi)、人工，到產(chǎn)品的供給和需求，這必然會(huì)面臨供需帶來(lái)的周期變化。

特別是在A股市場(chǎng)，一些成長(zhǎng)行業(yè)進(jìn)入供不應(yīng)求的過(guò)程時(shí)，一定會(huì)面臨量利齊升的階段，而量利齊升將會(huì)帶來(lái)龍頭公司業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)，大家給的估值也會(huì)提升。

本質(zhì)上，這是盈利增長(zhǎng)和估值抬升出現(xiàn)戴維斯雙擊的過(guò)程，這種賺錢效率比較高。結(jié)合近幾年的市場(chǎng)來(lái)看，這種板塊性的機(jī)會(huì)，比較典型的是新能源，這個(gè)產(chǎn)業(yè)面臨向上周期時(shí)，龍頭公司的業(yè)績(jī)會(huì)持續(xù)爆發(fā)。

如果是鋼鐵煤炭這種傳統(tǒng)行業(yè)，它的業(yè)績(jī)階段性出現(xiàn)較高增長(zhǎng)，市場(chǎng)可能并沒(méi)有很強(qiáng)的反應(yīng)。原因就在于，市場(chǎng)將光伏理解為成長(zhǎng)性天花板很高的行業(yè)，一旦業(yè)績(jī)持續(xù)爆發(fā)，大家的關(guān)注度一定會(huì)提升，估值也可能會(huì)往上提。

所以，它會(huì)累積一個(gè)非常豐厚的投資回報(bào)，但這種對(duì)板塊性機(jī)會(huì)的把握，對(duì)勝率的要求會(huì)比較高。

從供給和需求兩個(gè)角度去做研究

問(wèn) 你一般是如何在成長(zhǎng)行業(yè)中把握它們的周期特性?

鄭澄然 一個(gè)行業(yè)有沒(méi)有成長(zhǎng)性，看它的需求就很好判斷，比如每年下游的需求都有10%、20%、30%的增長(zhǎng)，這就是成長(zhǎng)行業(yè)。

周期屬性體現(xiàn)在什么地方?

假設(shè)一個(gè)行業(yè)連續(xù)成長(zhǎng)了三年，每年都有復(fù)合30%的增長(zhǎng)，它到第四年的時(shí)候，一定會(huì)有一大堆的供給沖進(jìn)這個(gè)行業(yè)。

直白地說(shuō)，你在一個(gè)地方做生意，結(jié)果客人越來(lái)越多，每年都有很大的增長(zhǎng)，那么一定會(huì)有很多人會(huì)沖到這個(gè)地方去做生意。

那么，在這第四年的時(shí)候，它的需求可能還是30%，但供給一定就不是30%了，有可能翻一倍。

第五年有可能就是明顯的供過(guò)于求，生意變得相對(duì)慘淡，這也就是一個(gè)周期向下的過(guò)程。

那怎么去把握這種周期屬性呢?

還是從供給和需求兩個(gè)角度去做研究，需求端相對(duì)來(lái)說(shuō)難預(yù)測(cè)一些，因?yàn)樾屡d行業(yè)的需求受外部政策環(huán)境的影響比較大，要清晰地去預(yù)測(cè)有一定的困難。

但對(duì)于A股來(lái)說(shuō)它容易形成一致預(yù)期，比如說(shuō)現(xiàn)在哪些需求好，大家都很清楚，新能源、電動(dòng)車、軍工這些需求都比較好。

需求端形成一致預(yù)期以后，供給端的研究其實(shí)就是對(duì)這個(gè)行業(yè)提供給的這些企業(yè)的研究，這是體現(xiàn)研究水平的，需要長(zhǎng)時(shí)間積累，對(duì)這個(gè)行業(yè)長(zhǎng)期跟蹤，對(duì)企業(yè)變化保持持續(xù)跟蹤，才能定期回顧行業(yè)信息，總結(jié)行業(yè)規(guī)律。

只有對(duì)行業(yè)有比較長(zhǎng)期的跟蹤，對(duì)供給端有一定把握，對(duì)規(guī)律有很清晰的認(rèn)知，再結(jié)合需求假設(shè)，才有可能前瞻性地判斷供需拐點(diǎn)。

比如假設(shè)每年都有30%的增長(zhǎng)，你要預(yù)判哪一年它的供給可能會(huì)達(dá)到100%的增長(zhǎng)，這就需要你對(duì)行業(yè)有比較長(zhǎng)期的跟蹤。

問(wèn) 能不能給大家回顧一下，過(guò)去兩年你對(duì)于這些行情的把握?

鄭澄然 2020年上半年，我們重倉(cāng)了光伏板塊，當(dāng)時(shí)的邏輯就是在成長(zhǎng)性行業(yè)賺周期的錢。

那個(gè)時(shí)候，國(guó)內(nèi)的疫情剛剛開(kāi)始緩解，海外疫情開(kāi)始加劇，大家對(duì)光伏也是非常悲觀，股票跌到了估值較低的區(qū)域，因?yàn)榇蠹矣X(jué)得需求不行。

但光伏行業(yè)有一個(gè)規(guī)律，它有一定的投資屬性，疫情的時(shí)候需求差，主要是因?yàn)槿藛T流動(dòng)的原因，只要稍微放開(kāi)一下，它的需求又會(huì)回來(lái)，這一點(diǎn)大家沒(méi)有太多的分歧。

當(dāng)時(shí)最大的分歧其實(shí)在供給端，因?yàn)榇蠹矣X(jué)得產(chǎn)能過(guò)去兩年上了很多，這個(gè)時(shí)候需求又不行，產(chǎn)品價(jià)格也在跌。

當(dāng)時(shí)，我們剛經(jīng)歷了一季度的影響，我們預(yù)測(cè)可能有些小企業(yè)會(huì)扛不住，也就說(shuō)，這個(gè)行業(yè)會(huì)發(fā)生一輪因?yàn)橐咔閷?dǎo)致的行業(yè)出清。

別的行業(yè)大家可能覺(jué)得沒(méi)那么快，但光伏行業(yè)的周期波動(dòng)很大。

最后，行業(yè)的發(fā)展也驗(yàn)證了我們的判斷，行業(yè)供給有了很大的出清。

在這樣一個(gè)情況下，隨著需求逐步起來(lái)，2020年三四季度迎來(lái)了一個(gè)大的拐點(diǎn)，供給在減少，需求在快速擴(kuò)張。

價(jià)格開(kāi)始往上漲的時(shí)候，光伏企業(yè)的業(yè)績(jī)開(kāi)始兌現(xiàn)，漲了一倍以后，市場(chǎng)關(guān)注度開(kāi)始起來(lái)，對(duì)新能源未來(lái)的空間也變得樂(lè)觀。

疊加碳中和等中長(zhǎng)期的利好因素，后面開(kāi)始提估值。

對(duì)行業(yè)供需趨勢(shì)的判斷要更精準(zhǔn)

問(wèn) 如果說(shuō)前幾年可以稱作結(jié)構(gòu)性牛市，那么今年市場(chǎng)環(huán)境更加復(fù)雜，有了更多不確定性因素，您在投資上有什么進(jìn)化或變化嗎?

鄭澄然 從2019年開(kāi)始，整個(gè)成長(zhǎng)板塊有比較好的漲幅，我一直把這幾年的成長(zhǎng)股比做錦標(biāo)賽，在2019年的時(shí)候是10選5，后面就變成5選3、3選2，現(xiàn)在是2選1，難度越來(lái)越大。

10選5的時(shí)候只要選偏成長(zhǎng)的板塊，比如新能源、半導(dǎo)體、軍工，或者醫(yī)藥、白酒，在2019-2020年都表現(xiàn)的不錯(cuò)。

但從去年開(kāi)始，選到白酒和醫(yī)藥表現(xiàn)相對(duì)較差，“新半軍”還不錯(cuò)。

今年的結(jié)構(gòu)分化更大，選擇新能源還可以，選到半導(dǎo)體和軍工就不太好。所以，選擇的難度越來(lái)越大，過(guò)去可能是50%，現(xiàn)在只有10%。

回到我自己對(duì)投資的判斷，還是要聚焦在供給端的研究，我們要求更大的確定性，對(duì)勝率的要求也更高，最重要的還是對(duì)行業(yè)供需趨勢(shì)的判斷要求精準(zhǔn)度更高。

基于較高的勝率做板塊性的配置

問(wèn) 在組合構(gòu)建過(guò)程中，你是如何把控風(fēng)險(xiǎn)，做好組合的回撤控制?

鄭澄然 我是從中觀行業(yè)的維度去配置的，因此，我首先要控制的一定是投資的勝率。如果說(shuō)對(duì)一次、錯(cuò)一次，可能對(duì)組合就沒(méi)有意義。

買某個(gè)板塊的時(shí)候，一定要把供需格局想得很清楚，要有足夠的安全邊際，對(duì)估值、股票的位置都要綜合考慮，要在很高的勝率下去做板塊性的配置。

第二，選擇板塊以后還有一些個(gè)股的選擇，怎么去選擇個(gè)股?

我會(huì)把基本面確定性比較高的龍頭個(gè)股配成重倉(cāng)，對(duì)于有預(yù)期差、基本面持續(xù)性可能沒(méi)那么強(qiáng)，階段性貼合邏輯主線的品種，少量配置一點(diǎn)。

問(wèn) 剛才你有提到你會(huì)去選擇一些底倉(cāng)，這些底倉(cāng)通常都是什么樣的行業(yè)?有什么樣的特點(diǎn)呢?

鄭澄然 相對(duì)來(lái)說(shuō)，成長(zhǎng)確定性比較強(qiáng)、會(huì)長(zhǎng)期持有的行業(yè)。

比如在行業(yè)板塊沒(méi)有明確性機(jī)會(huì)的時(shí)候，可能會(huì)選擇一些偏穩(wěn)定的行業(yè)，估值相對(duì)合理、增長(zhǎng)穩(wěn)定的龍頭。

例如，估值比較低、股息率比較高的偏價(jià)值類公司，相對(duì)來(lái)說(shuō)是一個(gè)偏防御的操作。

基金定投是一種比較好的投資方式

問(wèn) 今年以來(lái)市場(chǎng)面臨一些調(diào)整的壓力，有哪些可以給投資者的建議?

鄭澄然 如果基金持倉(cāng)被套，有兩種處理方式：一是賣出止損。這種選擇適用于虧損幅度已經(jīng)超過(guò)你的承受范圍，或者對(duì)你的生活、心理造成比較大的影響。如果出現(xiàn)這種情況，可以考慮止損。

另一種處理方式是定投，對(duì)看好的基金進(jìn)行分批買入。有很多研究和數(shù)據(jù)表明，持有一只質(zhì)地不錯(cuò)的基金，在比較長(zhǎng)的時(shí)間維度大概率是能賺錢的。分批買入或者堅(jiān)持定投，可以在一定程度上規(guī)避擇時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)，避免追漲殺跌。我覺(jué)得這是更合理的應(yīng)對(duì)方式。

因?yàn)槿丝偸呛茈y克服追漲殺跌的情緒，定投可以幫助我們?cè)谝欢ǔ潭壬掀揭质袌?chǎng)波動(dòng)，有助于更好地分享基金的上漲或者說(shuō)資本市場(chǎng)的紅利，規(guī)避自己自身情緒的影響。

以平常心對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)

問(wèn) 現(xiàn)在市場(chǎng)上還存在一些什么樣的風(fēng)險(xiǎn)?

鄭澄然 我覺(jué)得市場(chǎng)經(jīng)過(guò)前八九個(gè)月的調(diào)整，已經(jīng)回到了一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)比較合理的估值水平。

一些極其熱門的賽道，估值極其高的方向，可能會(huì)有短期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，疫情的反復(fù)會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生一些擾動(dòng)，但更多還是偏短期的影響因素。

問(wèn) 如何去應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)?

鄭澄然 首先，做投資，最重要的是以平常心對(duì)待，盡量規(guī)避情緒波動(dòng)帶來(lái)的非理性操作。

第二，評(píng)估自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和邊界，找到適合自己風(fēng)險(xiǎn)偏好、持有久期的產(chǎn)品，這樣持有基金的感受會(huì)好很多。

“市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎”，這不是一句口號(hào)，而是需要投資者警醒的原則。風(fēng)險(xiǎn)是不可能完全避免的，我們賺的就是風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)。要以平常心、以理性的角度思考一些問(wèn)題，切忌被感性或者情緒左右心態(tài)，把自己沉浸在風(fēng)險(xiǎn)和沒(méi)必要的情緒當(dāng)中。

不僅是基民做投資，基金經(jīng)理投資公司也一樣，心態(tài)是非常重要的，以平常心去應(yīng)對(duì)，事前、事中、事后盡可能把所有風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)想好。把這些情況都想得比較透徹之后，以比較理性的方式做出決策，這樣的話投資的勝率可能會(huì)更高。

本文來(lái)源：聰明投資者