2017年，首批FOF基金誕生時(shí)，業(yè)內(nèi)并沒(méi)有太多人認(rèn)識(shí)到這個(gè)品種的重要性和潛力，包括操作難度。

5年后，全市場(chǎng)的公募FOF已達(dá)624只(A、C、Y份額分開(kāi)計(jì)算)，許多謎團(tuán)依然彌漫在大眾的心頭：

FOF基金應(yīng)該追求高收益么?

FOF基金應(yīng)該控制回撤么?

選擇排名靠前的基金經(jīng)理有意義么?

FOF基金經(jīng)理能為我們做什么?又有哪些做不到?

我們需要怎樣的FOF基金經(jīng)理?

甚至，歸根結(jié)底，為什么我們需要FOF基金?

帶著這些問(wèn)題，我們和廣發(fā)基金資產(chǎn)配置部總經(jīng)理、FOF名將楊喆進(jìn)行了一場(chǎng)近4個(gè)小時(shí)的深度對(duì)話，或許還不能完全解釋這些疑問(wèn)，但套用楊喆的話說(shuō)，應(yīng)當(dāng)是在正確的方向上。

不得不承認(rèn)，“專業(yè)”和“業(yè)余”的認(rèn)知鴻溝是存在的，而且很難跨越——尤其是在FOF領(lǐng)域。

這是一個(gè)表面門(mén)檻極低，但其實(shí)認(rèn)知上限很高，不同投資人能力差距巨大的領(lǐng)域。

當(dāng)一支專業(yè)的FOF團(tuán)隊(duì)基于中長(zhǎng)期視角管理組合時(shí)，他們的獲利方法、采用的工具、投資能力，和普通大眾是有“代際”差距的。

這甚至是一種中長(zhǎng)期的、隱蔽的“降維打擊”——不過(guò)，需要三五年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間才能發(fā)現(xiàn)。

那次對(duì)話之后，我們查閱了關(guān)于FOF運(yùn)作的大量材料，花了近兩個(gè)月時(shí)間完成這篇訪談。我們期待，它能讓大家看明白一位出色的FOF基金經(jīng)理是如何工作的，他們能為大眾的基金投資帶來(lái)什么。

讀完全文后，你或許會(huì)得出和我們一樣的結(jié)論：不久的將來(lái)，F(xiàn)OF終將相當(dāng)程度地替代個(gè)人直接投資基金。

01

“選不到”的明星基金

在FOF誕生初期，業(yè)內(nèi)有種普遍的認(rèn)知——就是要把“遴選績(jī)優(yōu)基金經(jīng)理”，作為FOF投資的重要環(huán)節(jié)和特色賣(mài)點(diǎn)。

“明星基金帶我飛”的樸素愿望，讓FOF品類迅速普及，并一度驅(qū)動(dòng)規(guī)模的快速增長(zhǎng)。然而，試水效果并不如意。

其中的原因是什么?

楊喆認(rèn)為，追求高排名基金的策略，本身就值得反思。

因?yàn)檠芯拷Y(jié)論并不支持這個(gè)做法。

楊喆團(tuán)隊(duì)曾經(jīng)通過(guò)觀察績(jī)優(yōu)基金之后的表現(xiàn)，來(lái)評(píng)估基金的業(yè)績(jī)持續(xù)性。

結(jié)果是，第一年排名前1/4的基金，第二年還能保持排名前1/4的比例平均只有28%(少了近四分之三)。

其中，持續(xù)績(jī)優(yōu)比例稍微高一點(diǎn)的年份是2019年和2020年，其他年份都相對(duì)較低。

如果把績(jī)優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)下降到1/3，把持續(xù)績(jī)優(yōu)的時(shí)長(zhǎng)拉到三年和五年，能有多少基金入圍呢?

他們的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，連續(xù)三年排在行業(yè)前1/3的基金，在其后兩年(即連續(xù)五年)仍能排名前1/3的概率非常低，低到只有幾只。

最觸動(dòng)人心的是：2017~2021年，沒(méi)有一位選手能連續(xù)五年排在前1/3。

基金業(yè)績(jī)排在前面的人總在換，而且每次換的人又沒(méi)有規(guī)律，這導(dǎo)致了追求高排名基金的策略，操作難度特別大。

02

分類捕捉，網(wǎng)住alpha

既然，業(yè)績(jī)能夠穩(wěn)定排在前面的基金少，那么，楊喆團(tuán)隊(duì)就不做基金研究了么?

恰恰相反，他們做得非常細(xì)致，非常扎實(shí)。他們會(huì)把上萬(wàn)只基金按照“五級(jí)標(biāo)簽”去刻畫(huà)和分類篩選。

具體來(lái)說(shuō)，他們會(huì)將所有基金按照權(quán)益、固收、貨幣、“固收+”等分到幾個(gè)大類中。然后，再把權(quán)益類產(chǎn)品分到幾十個(gè)細(xì)分類別中(比如成長(zhǎng)、價(jià)值、大盤(pán)、小盤(pán)、消費(fèi)、新能源、科技、大金融)。

接著，這些產(chǎn)品又會(huì)按照不同的細(xì)項(xiàng)標(biāo)簽被進(jìn)一步細(xì)分到子類中。最終，所有基金都會(huì)有其歸屬的一系列標(biāo)簽成果，并由相關(guān)的研究員持續(xù)跟蹤和驗(yàn)證。

細(xì)分之后，團(tuán)隊(duì)會(huì)在每個(gè)賽道內(nèi)進(jìn)行業(yè)績(jī)分析和歸因，分析績(jī)優(yōu)產(chǎn)品的收益來(lái)源是“博了一把”(市場(chǎng)風(fēng)口)，還是穩(wěn)扎穩(wěn)打地選股。最后，再在這個(gè)賽道里，把有Alpha能力的基金篩選出來(lái)。

選出來(lái)后，這些有潛力的備選基金會(huì)接受團(tuán)隊(duì)調(diào)研，只有在印證了基金經(jīng)理的邏輯、方法論，并且業(yè)績(jī)的持續(xù)性有驗(yàn)證的情況下，才會(huì)進(jìn)入核心池。

而最終進(jìn)入核心池的基金中，F(xiàn)OF基金經(jīng)理會(huì)再進(jìn)一步進(jìn)行精選把關(guān)，研究員也會(huì)提出模擬組合的推薦，這些結(jié)果最終會(huì)被相關(guān)FOF產(chǎn)品，系統(tǒng)地納入到一個(gè)賽道均衡的基金組合中。

這樣構(gòu)建的FOF組合，相比基準(zhǔn)指數(shù)，在風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)控制上通常是接近或更優(yōu)的，但在業(yè)績(jī)表現(xiàn)上，中長(zhǎng)期有機(jī)會(huì)進(jìn)入前1/2(績(jī)優(yōu)基金的alpha)。

經(jīng)過(guò)歷史計(jì)算，只要每年FOF基金的業(yè)績(jī)能進(jìn)入所有偏股型基金的前1/2，那么，五年之后，業(yè)績(jī)進(jìn)入行業(yè)前五分之一的概率非常高。

這樣的組合，當(dāng)然會(huì)有它的競(jìng)爭(zhēng)力和“性價(jià)比”。

03

穿透底層，高頻跟蹤

楊喆所率領(lǐng)的FOF團(tuán)隊(duì)，對(duì)基金研究的細(xì)致不僅體現(xiàn)在權(quán)益資產(chǎn)上，也體現(xiàn)在固收資產(chǎn)上。

在固收基金的選擇上，除了觀察標(biāo)簽、分類外，他們還會(huì)對(duì)基金經(jīng)理的風(fēng)格特征、擅長(zhǎng)品種去做仔細(xì)跟蹤。

比如，這位基金經(jīng)理擅長(zhǎng)轉(zhuǎn)債，那位基金經(jīng)理擅長(zhǎng)信用債，還有基金經(jīng)理尤其擅長(zhǎng)高收益信用債，這些特點(diǎn)都會(huì)仔細(xì)標(biāo)注，一目了然。

值得注意的是，債券交易特有的大宗、同向交易、機(jī)構(gòu)資金共振等特點(diǎn)，會(huì)讓債券基金在風(fēng)險(xiǎn)暴露時(shí)，凈值損失體現(xiàn)得特別快。

因此，對(duì)于債券基金的分析，楊喆對(duì)團(tuán)隊(duì)的基本要求是“穿透”底層，要對(duì)所有基金的重點(diǎn)持倉(cāng)品種進(jìn)行跟蹤。一旦出現(xiàn)凈值異動(dòng)，研究員要在當(dāng)日之內(nèi)給出點(diǎn)評(píng)。

這里要補(bǔ)充說(shuō)明的是，債券基金對(duì)凈值影響比較大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于信用債，只要有某一只重倉(cāng)券種踩雷，會(huì)對(duì)債基凈值造成極為明顯的沖擊，其可能是幾個(gè)月乃至半年累積的票息收益。

基于此，為防范債基的踩雷風(fēng)險(xiǎn)，楊喆團(tuán)隊(duì)的應(yīng)對(duì)策略是：

第一，基于季報(bào)、半年報(bào)、年報(bào)披露的持倉(cāng)，再結(jié)合調(diào)研信息進(jìn)行全面分析;第二，挑選有信用研究經(jīng)驗(yàn)的研究員，對(duì)債基持倉(cāng)的底層資產(chǎn)進(jìn)行跟蹤，從異常波動(dòng)中盡早發(fā)現(xiàn)問(wèn)題。

對(duì)于需要精細(xì)化跟蹤的債基，楊喆牽頭建立了每日跟蹤預(yù)警系統(tǒng)，每天通過(guò)系統(tǒng)去捕捉凈值異動(dòng)。等凈值公布后，研究員需要在當(dāng)日之內(nèi)對(duì)異動(dòng)基金進(jìn)行點(diǎn)評(píng)。對(duì)于重點(diǎn)突發(fā)的債基事件，必須當(dāng)天提交點(diǎn)評(píng)報(bào)告。

這些體系化的風(fēng)控手段，讓廣發(fā)基金資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)在固收類產(chǎn)品的配置上做得更加穩(wěn)健。

04

性價(jià)比才是“圣杯”

什么是衡量FOF最好的標(biāo)準(zhǔn)?

在對(duì)話楊喆后，我們有了一些基本判斷：

一個(gè)FOF是否合格優(yōu)秀，不應(yīng)簡(jiǎn)單地從短期收益率去做評(píng)價(jià)。而更應(yīng)考慮“性價(jià)比”，即中長(zhǎng)期的收益率和回撤之間的比例。

FOF雖然是公募基金中的一大品類，但其和股票型、偏股混合型、債券型基金等，還是有著本質(zhì)上的區(qū)別，投資邏輯也明顯不同。也就是說(shuō)，單一資產(chǎn)型基金收益率的評(píng)價(jià)模型，用在它身上不一定適配。

一個(gè)80%資產(chǎn)投資權(quán)益基金的FOF，和一個(gè)80%投資固收基金的FOF，兩者的凈值差異，就如同股票基金和債券基金之間那么大。

而一個(gè)任意堆疊同一類風(fēng)格基金的FOF，和一個(gè)有序分類并分散精選基金的FOF，它們所實(shí)現(xiàn)的超額收益率的穩(wěn)定性，也是無(wú)法相比的。

某種程度上，F(xiàn)OF的定位和組合模式，決定了它就是一個(gè)百寶箱，什么策略都能裝下。

而能夠決定這些策略高下的只能是——中期凈值曲線背后的“性價(jià)比”和長(zhǎng)期的投資結(jié)果。

05

盡量撫平波動(dòng)的影響

楊喆對(duì)于“性價(jià)比”的追求，更多體現(xiàn)在有一定業(yè)績(jī)收益后，對(duì)回撤的重視。

在業(yè)績(jī)方面，她追求的是每年的穩(wěn)定性，不求大勝、偏勝，求的是小勝、穩(wěn)勝。勝利果實(shí)的來(lái)源最好也是基金經(jīng)理的alpha能力。確定性比較高的小勝，更容易在三年、五年后，給投資者累積比較好的長(zhǎng)期回報(bào)。

以楊喆的觀點(diǎn)看，歷史上的基民投資數(shù)據(jù)，八成基民的投資回報(bào)并沒(méi)有超過(guò)基金自身的回報(bào)。

其中一個(gè)重要原因是，單只基金的凈值波動(dòng)幅度較大，投資者拿不住。而一旦進(jìn)入 “買(mǎi)進(jìn)、賣(mài)出”的多次循環(huán)交易后，投資者實(shí)際到手的收益率就很容易折損。

實(shí)踐案例中也是如此，貨幣基金凈值波動(dòng)極低，投資者持有體驗(yàn)非常好，基本都能賺到該賺的錢(qián)。二級(jí)債基的凈值波動(dòng)相對(duì)較低，如果年化收益能做到比年化波動(dòng)高，投資者的體驗(yàn)感也不錯(cuò)。類似地，偏債混合型產(chǎn)品也屬于波動(dòng)較低、投資者更容易長(zhǎng)期持有的品類。

而對(duì)于凈值波動(dòng)較大的權(quán)益基金，真正能賺到錢(qián)的投資者，可能并不是那么多。尤其是對(duì)于那些高彈性、高波動(dòng)的“熱門(mén)基金”，往往是投資者最不容易拿到收益的品種。

而FOF產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)之一，恰恰是通過(guò)分散投資基金平滑凈值波動(dòng)，獲得更為穩(wěn)健的、確定性更高的收益。因此，相比主動(dòng)權(quán)益基金來(lái)說(shuō)，這類產(chǎn)品的凈值波動(dòng)更小，更平滑。

曾經(jīng)有第三方做過(guò)統(tǒng)計(jì)，自2019年初至今年1月31日，全市場(chǎng)2000多只偏股混合型基金成立以來(lái)的平均年化波動(dòng)率為20.98%，而偏股混合型FOF同期平均年化波動(dòng)率僅11.99%。而且，超過(guò)95%的偏股型FOF成立以來(lái)年化波動(dòng)率均低于20%。

由此可見(jiàn)，相比于偏股混合型基金，偏股混合型FOF的波動(dòng)控制更勝一籌，充分發(fā)揮出其二次分散風(fēng)險(xiǎn)、平滑波動(dòng)的優(yōu)勢(shì)。

楊喆的期待是，廣發(fā)基金管理的 FOF一方面能通過(guò)穩(wěn)健的方法提升收益的確定性，另一方面是注重風(fēng)險(xiǎn)控制，盡量撫平凈值波動(dòng)帶來(lái)的情緒影響。兩者結(jié)合，希望能提升持有人的體驗(yàn)感，最終幫助客戶提升拿到手的收益率。

去年下半年，個(gè)人養(yǎng)老金政策落地。作為FOF大廠，廣發(fā)基金旗下有6只養(yǎng)老FOF增設(shè)了Y份額。對(duì)于養(yǎng)老產(chǎn)品而言，他們會(huì)有專門(mén)的養(yǎng)老基金庫(kù)，以更謹(jǐn)慎的標(biāo)準(zhǔn)去管理和實(shí)現(xiàn)適當(dāng)?shù)氖找妫瑫r(shí)把性價(jià)比凸顯出來(lái)。

當(dāng)“性價(jià)比”凸顯，用更小的風(fēng)險(xiǎn)換取更高的收益率時(shí)，F(xiàn)OF產(chǎn)品的生命力和發(fā)展空間，才會(huì)充分顯示出來(lái)。

06

“模糊而正確”的戰(zhàn)略

外部環(huán)境和市場(chǎng)格局的變化，會(huì)不會(huì)影響FOF產(chǎn)品的收益?

楊喆坦率地說(shuō)：“會(huì)”。

和專注在某個(gè)細(xì)分資產(chǎn)“獨(dú)善其身”的基金不同，F(xiàn)OF產(chǎn)品天然就要求分散布局在不同的基金上，這意味著，F(xiàn)OF天然就有“全天候”“全資產(chǎn)類別”的特點(diǎn)。

“埋頭拉車(chē)”，不“抬頭看路”，極有可能會(huì)帶著組合“撞到南墻”上。

這是FOF與普通公募基金，投資邏輯上明顯的不同。

但與宏觀對(duì)沖基金不同，F(xiàn)OF的“全天候”“全資產(chǎn)”更多體現(xiàn)在大方向的把控上，無(wú)需細(xì)致入微，更需“模糊的正確”。

更簡(jiǎn)單的說(shuō)，就是大方向要“站對(duì)”。比如2018年，對(duì)A股而言，是風(fēng)險(xiǎn)暴露和估值均不友好的年份，楊喆當(dāng)時(shí)主打防御，組合主配債基，少配權(quán)益。

而在2023年，許多類別的資產(chǎn)都出現(xiàn)了幾年一遇的歷史低位估值。楊喆認(rèn)為，這個(gè)時(shí)候就需要進(jìn)取一點(diǎn)，把資產(chǎn)多布局幾個(gè)領(lǐng)域上的優(yōu)秀基金經(jīng)理，讓他們?yōu)榻M合獲得alpha。

從這個(gè)角度觀察，F(xiàn)OF基金經(jīng)理無(wú)須事必躬親，但是必須有讀懂時(shí)代、讀懂市場(chǎng)的“眼光”，以及堅(jiān)持做正確的事的“品性”。

07

未來(lái)的關(guān)鍵是團(tuán)隊(duì)

FOF產(chǎn)品在誕生初期，著重體現(xiàn)的是基金經(jīng)理的個(gè)人認(rèn)知、研究積累和應(yīng)變能力。

但經(jīng)過(guò)5年的發(fā)展，往后看，楊喆認(rèn)為，團(tuán)隊(duì)的重要性會(huì)不斷凸顯。

這也體現(xiàn)在包括廣發(fā)基金在內(nèi)，所有一線FOF團(tuán)隊(duì)的成長(zhǎng)和擴(kuò)容。

楊喆介紹，廣發(fā)基金FOF團(tuán)隊(duì)目前有16個(gè)人，人員有明確分工，考核有清晰的規(guī)則，團(tuán)隊(duì)已經(jīng)呈現(xiàn)體系化運(yùn)作的特點(diǎn)。

在管理制度方面，廣發(fā)基金建立了多級(jí)的基金池管理制度，為風(fēng)險(xiǎn)控制、投資效率提升起到了基礎(chǔ)作用。

投研體系的組織也非常重要，廣發(fā)FOF平臺(tái)上有多位FOF基金經(jīng)理、投顧組合經(jīng)理及研究員，這些人員以怎樣的流程和原則進(jìn)行合作，需要悉心安排。

現(xiàn)在的廣發(fā)基金FOF團(tuán)隊(duì)，諸事皆有法度：研究有研究的標(biāo)準(zhǔn)，調(diào)研有體系的方法論和工作模板，交流有交流的制度，相關(guān)內(nèi)容框架，需要符合所有投資經(jīng)理最基礎(chǔ)、最根本的要求點(diǎn)，以及后續(xù)完善深入的要求。

此外，還有針對(duì)性且良性的考核制度。這些制度既要能激勵(lì)現(xiàn)在的基金(投資)經(jīng)理和研究員完成本職工作，又要給出明確的職業(yè)發(fā)展路徑，為團(tuán)隊(duì)后續(xù)發(fā)展提供梯隊(duì)。

楊喆認(rèn)為，當(dāng)下公募基金的產(chǎn)品數(shù)量已超過(guò)萬(wàn)只，股票也有五千多只，建立有效循環(huán)的投研分工和考核機(jī)制，幫助投資經(jīng)理完成從大類資產(chǎn)到底層基金的配置，一直是廣發(fā)基金FOF團(tuán)隊(duì)在不斷迭代完善的體系。

如今，這些制度安排，也將是廣發(fā)基金FOF團(tuán)隊(duì)未來(lái)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

本文來(lái)源：資事堂