近年來(lái)，市場(chǎng)分外關(guān)注紅利投資，紅利指數(shù)長(zhǎng)期投資收益率優(yōu)異的表現(xiàn)也日益獲得認(rèn)同，以華寶基金旗下標(biāo)普紅利ETF(562060)與紅利基金(A份額：501029;C份額：005125)所跟蹤的標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)全收益指數(shù)為例，2010年至今的年化收益率錄得9.83%。尤其是從2021年開(kāi)始，紅利風(fēng)格的表現(xiàn)大幅跑贏萬(wàn)得全A指數(shù)近62.96%，這在最近三年略顯疲軟的A股市場(chǎng)環(huán)境中，更是凸顯了高股息投資組合的魅力*。那么，當(dāng)前投資高股息指數(shù)仍能維持較高收益嗎?今天，我們來(lái)討論這個(gè)問(wèn)題。

注：文中“年化收益率”數(shù)據(jù)來(lái)源為標(biāo)普指數(shù)公司、Wind;統(tǒng)計(jì)區(qū)間：2010.1.4-2024.5.31;“紅利風(fēng)格的表現(xiàn)”指“標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)總收益指數(shù)”的表現(xiàn)。

圖1：紅利指數(shù)凈值表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華寶基金指數(shù)研發(fā)投資部，時(shí)間區(qū)間為2010.1-2024.5

要想回答這個(gè)問(wèn)題，首先我們需要了解紅利指數(shù)的收益率源于何處?通常地，我們可以把股票投資的預(yù)期收益率拆解為三個(gè)部分：利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股息率、估值變化。即：

利潤(rùn)增長(zhǎng)率也被稱為EPS增長(zhǎng)，是投資者從企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)中獲得的回報(bào)，反映了企業(yè)的盈利能力與再投資水平。利潤(rùn)增長(zhǎng)率可以表示為，企業(yè)將未分配的利潤(rùn)繼續(xù)投資于業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，按照凈資產(chǎn)收益率(ROE)計(jì)算所獲得的利潤(rùn)增長(zhǎng)水平，取決于企業(yè)的再投資的意愿，和資產(chǎn)的投資效率。

股息率是投資者從企業(yè)分紅中獲得的回報(bào)。股息率等于分紅率除以市盈率，也就是說(shuō)，投資者獲得的分紅收益取決于企業(yè)的分紅意愿(分紅率的高低)與企業(yè)的估值(市盈率的高低)。

估值變化來(lái)源于市場(chǎng)的資產(chǎn)定價(jià)，取決于投資者對(duì)未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格的判斷。

最后，紅利指數(shù)的投資收益可以表示為：

這個(gè)公式能否解釋紅利指數(shù)的投資收益率呢?參考標(biāo)普紅利ETF(562060)所跟蹤的標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)的編制方案，我們利用2010年至2024年的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行模擬回測(cè)，半年度調(diào)倉(cāng)，每期選取股息率最高的100只股票構(gòu)建紅利組合，根據(jù)公式(5)計(jì)算了三塊收益來(lái)源，最后加總獲得擬合的長(zhǎng)期投資收益率。由圖2顯示，擬合長(zhǎng)期收益率和實(shí)際年化收益率在方向上一致，兩者具有較好的相關(guān)性，說(shuō)明利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股息率、估值變化三者能很好解釋紅利指數(shù)收益率的變化。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華寶基金指數(shù)研發(fā)投資部，時(shí)間區(qū)間為2010.1-2024.5

那么，紅利指數(shù)投資收益主要受哪一塊因素的影響呢?圖4將收益率拆解為三塊，其中藍(lán)色代表利潤(rùn)增長(zhǎng)部分、紅色代表股息率部分、灰色代表估值部分，圖4表明利潤(rùn)增長(zhǎng)率和股息率構(gòu)成了回報(bào)率的主要部分，而估值變化主導(dǎo)收益率的短期波動(dòng)。在股息率和利潤(rùn)增長(zhǎng)率兩者之間，股息率占比逐步提升，2010年股息率收益占比不到25%，而2024年則占60%以上。由于利潤(rùn)增長(zhǎng)率和股息率與公司基本面相關(guān)，在此我們將這兩者統(tǒng)稱為基本面收益率。圖5顯示，基本面預(yù)期收益率的走勢(shì)與短期投資收益的方向一致，基本面收益率整體穩(wěn)定維持在10~14%之間。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華寶基金指數(shù)研發(fā)投資部，時(shí)間區(qū)間為2010.1-2024.5

為什么紅利指數(shù)的預(yù)期投資收益率能保持穩(wěn)定?圖6顯示，高股息公司的ROE短期下行時(shí)，紅利資產(chǎn)的ROE和分紅率通常呈負(fù)相關(guān)性，這是高股息資產(chǎn)具備穩(wěn)定收益率的重要原因。企業(yè)盈利表現(xiàn)往往呈現(xiàn)周期性波動(dòng)的特征，這一點(diǎn)從紅利指數(shù)過(guò)去三年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率走勢(shì)可見(jiàn)一斑(見(jiàn)圖6)。當(dāng)企業(yè)的盈利能力在某個(gè)階段受到?jīng)_擊時(shí)，資產(chǎn)回報(bào)率(ROE)下降導(dǎo)致利潤(rùn)增長(zhǎng)放緩。此時(shí)，企業(yè)難以通過(guò)對(duì)內(nèi)部利潤(rùn)的再投資來(lái)為投資者創(chuàng)造更高的收益增長(zhǎng)。在這種情況下，注重現(xiàn)金分紅回報(bào)的上市公司往往會(huì)主動(dòng)提高分紅比例，以"提高股息率"的方式為投資者提供穩(wěn)定的基本面收益。換言之，在盈利放緩階段，企業(yè)更愿意通過(guò)現(xiàn)金分紅的形式回饋投資者;而在盈利向好時(shí)期，它們則會(huì)選擇將利潤(rùn)再投資于業(yè)務(wù)擴(kuò)張，以利潤(rùn)增長(zhǎng)的方式為投資者創(chuàng)造回報(bào)。

這種在盈利能力變化不同階段采取不同回報(bào)方式的策略，體現(xiàn)了上市公司對(duì)于平衡投資者回報(bào)和企業(yè)發(fā)展之間關(guān)系的權(quán)衡。通過(guò)動(dòng)態(tài)調(diào)整分紅政策，高股息公司能夠在充分照顧投資者利益的同時(shí)，也為自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展預(yù)留必要資金，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值和投資者回報(bào)的共贏。

圖6：紅利資產(chǎn)ROE穩(wěn)定的原因

參考標(biāo)普紅利ETF(562060)，我們深入分析了A股市場(chǎng)高股息企業(yè)的投資回報(bào)率，并得出了三個(gè)關(guān)鍵結(jié)論：一是紅利指數(shù)的長(zhǎng)期收益率由利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股息率和市盈率變化三部分構(gòu)成，前兩者為主要成分，后者主導(dǎo)短期收益率的波動(dòng);二是高股息企業(yè)的基本面決定了其投資收益率一直維持在10~14%，因此紅利指數(shù)具備可靠的長(zhǎng)期投資價(jià)值;三是高股息企業(yè)通過(guò)調(diào)整分紅政策以保持長(zhǎng)期穩(wěn)健的投資收益表現(xiàn)。對(duì)于個(gè)人投資者而言，要深入理解并應(yīng)用這些細(xì)節(jié)并購(gòu)買個(gè)股進(jìn)行紅利投資是個(gè)不小的挑戰(zhàn)，市面上的紅利基金產(chǎn)品恰好為投資者提供了很好的工具化產(chǎn)品，幫助大家抓取A股市場(chǎng)的高股息資產(chǎn)。華寶基金的標(biāo)普紅利ETF(562060)與紅利基金LOF(A份額：501029;C份額：005125)在每年的1月底與7月底進(jìn)行兩次調(diào)倉(cāng)，收益率長(zhǎng)期穩(wěn)定，是實(shí)施紅利投資策略的有力工具，值得投資者關(guān)注。

附錄：

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1.  標(biāo)普紅利ETF(562060)所跟蹤的指數(shù)為標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)，標(biāo)普紅利ETF(562060)主要投資于標(biāo)的指數(shù)成份股和備選成份股。標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)基日為2004.6.21，發(fā)布于2008.9.11，指數(shù)成份股構(gòu)成根據(jù)該指數(shù)編制規(guī)則適時(shí)調(diào)整，其回測(cè)歷史業(yè)績(jī)不預(yù)示指數(shù)未來(lái)表現(xiàn)。標(biāo)普紅利ETF(562060)由華寶基金發(fā)行與管理，代銷機(jī)構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任。投資人應(yīng)當(dāng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書》、《基金產(chǎn)品資料概要》等基金法律文件，了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，選擇與自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力相適應(yīng)的產(chǎn)品。基金管理人對(duì)本產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)定為R3-中風(fēng)險(xiǎn)，適合平衡型(C3)及以上的投資者，適當(dāng)性匹配意見(jiàn)請(qǐng)以銷售機(jī)構(gòu)為準(zhǔn)。基金管理人管理的其他基金業(yè)績(jī)不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)保證。基金過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)，基金投資需謹(jǐn)慎!銷售機(jī)構(gòu)(包括基金管理人直銷機(jī)構(gòu)和其他銷售機(jī)構(gòu))根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)對(duì)本基金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，投資者應(yīng)及時(shí)關(guān)注基金管理人出具的適當(dāng)性意見(jiàn)，各銷售機(jī)構(gòu)關(guān)于適當(dāng)性的意見(jiàn)不必然一致，且基金銷售機(jī)構(gòu)所出具的基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果不得低于基金管理人作出的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果。基金合同中關(guān)于基金風(fēng)險(xiǎn)收益特征與基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)因考慮因素不同而存在差異。投資者應(yīng)了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益情況，結(jié)合自身投資目的、期限、投資經(jīng)驗(yàn)及風(fēng)險(xiǎn)承受能力謹(jǐn)慎選擇基金產(chǎn)品并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)本基金的注冊(cè)，并不表明其對(duì)本基金的投資價(jià)值、市場(chǎng)前景和收益做出實(shí)質(zhì)性判斷或保證。

2. 標(biāo)普紅利ETF(562060)于2023.12.8成立，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)收益率。

3.  紅利基金(A份額：501029;C份額：005125)由華寶基金發(fā)行與管理，代銷機(jī)構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任。投資人應(yīng)當(dāng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書》、《基金產(chǎn)品資料概要》等基金法律文件，了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，選擇與自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力相適應(yīng)的產(chǎn)品。基金管理人對(duì)本產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)定為R3-中風(fēng)險(xiǎn)，適合平衡型(C3)及以上的投資者，適當(dāng)性匹配意見(jiàn)請(qǐng)以銷售機(jī)構(gòu)為準(zhǔn)。基金管理人管理的其他基金業(yè)績(jī)不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)保證。基金過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)，基金投資需謹(jǐn)慎!銷售機(jī)構(gòu)(包括基金管理人直銷機(jī)構(gòu)和其他銷售機(jī)構(gòu))根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)對(duì)本基金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，投資者應(yīng)及時(shí)關(guān)注基金管理人出具的適當(dāng)性意見(jiàn)，各銷售機(jī)構(gòu)關(guān)于適當(dāng)性的意見(jiàn)不必然一致，且基金銷售機(jī)構(gòu)所出具的基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果不得低于基金管理人作出的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果。基金合同中關(guān)于基金風(fēng)險(xiǎn)收益特征與基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)因考慮因素不同而存在差異。投資者應(yīng)了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益情況，結(jié)合自身投資目的、期限、投資經(jīng)驗(yàn)及風(fēng)險(xiǎn)承受能力謹(jǐn)慎選擇基金產(chǎn)品并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)本基金的注冊(cè)，并不表明其對(duì)本基金的投資價(jià)值、市場(chǎng)前景和收益做出實(shí)質(zhì)性判斷或保證。

4.  紅利基金(A份額：501029;C份額：005125)成立于2017.1.18，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)收益率×95%+同期銀行活期存款利率(稅后)×5%，標(biāo)普中國(guó)A股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)基日為2004.6.21，發(fā)布于2008.9.11，指數(shù)成份股構(gòu)成根據(jù)該指數(shù)編制規(guī)則適時(shí)調(diào)整，其回測(cè)歷史業(yè)績(jī)不預(yù)示指數(shù)未來(lái)表現(xiàn)。紅利基金A類份額2019-2023年分年度凈值增長(zhǎng)率及其業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)增長(zhǎng)率分別為：19.21%、9.48%、23.73%、-4.42%、12.69%及14.97%、1.32%、16.12%、-8.18%、7.42%。