川酒“六朵金花”中的四川郎酒股份有限公司(以下簡稱“郎酒股份”)正在謀求成為第五家A股四川白酒公司，如若成功，或許也將是A股市場“醬酒第二股”。根據(jù)郎酒股份近日最新披露的招股書，此次擬募資74.54億元，主要投向優(yōu)質(zhì)醬香型白酒產(chǎn)能建設(shè)項目和優(yōu)質(zhì)濃香型、兼香白酒產(chǎn)能建設(shè)項目，此外擬10億元補(bǔ)充流動資金。

《大眾證券報》明鏡財經(jīng)工作室記者注意到，郎酒股份2020年底存貨已逼近101億元并超過了同年營收，而且存貨占營收比例較絕大多數(shù)上市同行也“畸高”，貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、古井貢酒等諸多營收百億元以上酒企，存貨只相當(dāng)于營收30%左右甚至更低。而且，對于資產(chǎn)負(fù)債率超過60%、在白酒企業(yè)中已偏高的郎酒股份而言，存貨還是撐起資產(chǎn)規(guī)模和拉低資產(chǎn)負(fù)債率的關(guān)鍵——A股白酒企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率多數(shù)低于35%，像瀘州老窖、洋河股份等諸多酒企甚至剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率也不到40%，而郎酒股份剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率超過100%。

存貨占營收比例較同行“畸高”

——是汾酒一倍

郎酒股份來自赤水河畔，是一家以醬酒而知名的川酒企業(yè)，招股書顯示公司主要產(chǎn)品包括醬香、濃香、濃醬兼香型白酒。2020年，郎酒股份主營業(yè)務(wù)中，來自高端、次高端醬香白酒產(chǎn)品的占比超過65%。

根據(jù)郎酒股份兩份招股書，2017-2020年，公司營收分別為51.16億元、74.79億元、83.48億元、93.37億元，可見憑借高端、次高端醬酒產(chǎn)品，郎酒股份營收呈現(xiàn)穩(wěn)定增長態(tài)勢。

不過，營收向好的背后，郎酒股份截至2020年底的存貨高達(dá)100.98億元，其中半成品存貨79.52億元、庫存商品10.70億元。再往前看，2017-2019年公司存貨分別為62.52億元、71.71億元、84.24億元，也穩(wěn)步增加。

也就是說，郎酒股份近年來存貨普遍高于同期營收，上述四年中只有2018年的存貨稍低于營收，而到了2020年底，存貨金額已高于同期營收逾7億元。

對比可以發(fā)現(xiàn)，郎酒股份存在白酒A股企業(yè)中非常罕見的存貨高于營收現(xiàn)象(詳見下表)。以2020年為例，據(jù)Wind統(tǒng)計顯示，18家申萬A股白酒企業(yè)中，只有剛脫星摘帽不久的皇臺酒業(yè)1.15億元的存貨稍高于1.02億元的營收，其余17家存貨金額全部低于營收。

郎酒與白酒A股2020年存貨及資產(chǎn)負(fù)債率等一覽

尤其是郎酒股份這一現(xiàn)象與2020年營收100億元以上的貴州茅臺、洋河股份等7家白酒企業(yè)迥異——7家2020年存貨全部明顯低于同期營收。例如醬酒老大貴州茅臺，2020年營收接近980億元，存貨不到289億元，接近營收三成。再如最近四年營收從近60億元增長至近136億元、整體增長態(tài)勢好于郎酒股份的山西汾酒，2020年存貨63.54億元也不到營收的一半。

瀘州老窖、古井貢酒則與貴州茅臺類似——2020年存貨相當(dāng)于營收30%左右，而五糧液存貨甚至只有營收25%出頭，順鑫農(nóng)業(yè)則高一些、接近50%。7家企業(yè)中存貨占營收比例最高的洋河股份也只有70%。

另外，即便是2019年營收不到19億元、也在謀求A股上市的國臺酒業(yè)，其招股書顯示同年存貨13.85億元相當(dāng)于營收70%左右。這意味著，同樣是以醬酒為主的酒企，無論營收遠(yuǎn)超郎酒股份的貴州茅臺，還是體量難望郎酒股份項背的國臺酒業(yè)，最近一個可比年度，存貨與營收比例都顯著低于郎酒股份。

顯然，郎酒股份最近四年存貨普遍高于同期營收的原因，以及在營收接近百億元時的2020年存貨占營收比例幾乎高于全部18家A股白酒企業(yè)，尤其是營收百億元以上的A股白酒企業(yè)中存貨占營收比例普遍在30%左右，郎酒股份存貨占營收比例存在異于同行的“畸高”現(xiàn)象是否正常、合理，都令人關(guān)注。

剔除存貨后資產(chǎn)負(fù)債率超100%

——是茅臺四倍

最近幾年，存貨出現(xiàn)問題進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)出問題的食品、醫(yī)藥等大消費A股公司并不鮮見。

對于郎酒股份，存貨“撐起”公司資產(chǎn)規(guī)模和拉低資產(chǎn)負(fù)債率的作用，堪稱關(guān)鍵。

以2020年為例，郎酒股份的總資產(chǎn)264.27億元中，166.09億元為流動資產(chǎn)，而流動資產(chǎn)中100.98億元為存貨，存貨占總資產(chǎn)比例達(dá)到38.21%，在公司資產(chǎn)規(guī)模中不止“三分天下有其一”。以郎酒股份2020年總負(fù)債168.08億元來看，如果剔除存貨，郎酒股份2020年的資產(chǎn)負(fù)債率將高達(dá)102.93%。

往前看，2019年，郎酒股份存貨占總資產(chǎn)比例40.23%，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率110.51%;2018年，郎酒股份存貨占總資產(chǎn)比例45.79%，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率123.63%;2017年，郎酒股份存貨占總資產(chǎn)比例46.13%，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率124.89%。

存貨對于郎酒股份的意義，不言而喻。

記者計算18家白酒A股企業(yè)2020年相關(guān)數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，這些企業(yè)剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率全部低于97%，其中12家企業(yè)甚至在51%以下。剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率高于60%的6家白酒A股企業(yè)中，同年扣非凈利潤為下降的有4家。還有國臺酒業(yè)，根據(jù)招股書計算2019年剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率為85.52%。

在2020年營收超百億元的7家白酒A股企業(yè)中，只有山西汾酒、順鑫農(nóng)業(yè)2家剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率高于41%。

2020年營收接近郎酒股份1.5倍的山西汾酒，當(dāng)年總資產(chǎn)197.79億元中存貨63.54億元、存貨占總資產(chǎn)比例32.12%，負(fù)債97.14億元，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率為72.35%。順鑫農(nóng)業(yè)同年剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率為96.65%。

2020年營收遠(yuǎn)超郎酒股份的瀘州老窖、洋河股份以及營收稍多于郎酒股份的古井貢酒，剔除存貨的資產(chǎn)負(fù)債率只有40%上下。瀘州老窖2020年總資產(chǎn)350.09億元，其中存貨46.96億元，負(fù)債118.27億元，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率僅39.02%。存貨比郎酒股份還多且占營收超過70%的洋河股份，2020年總資產(chǎn)538.66億元，其中存貨148.53億元，負(fù)債153.97億元，剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率也只有39.47%。

像貴州茅臺、五糧液，2020年剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率，甚至僅為25%左右。

值得注意的是，盡管存貨“撐起”了資產(chǎn)規(guī)模，郎酒股份的資產(chǎn)負(fù)債率較同行來說仍然偏高。2017-2020年，公司資產(chǎn)負(fù)債率多在67%左右，2020年下降到63.60%。而18家A股白酒企業(yè)中，2020年資產(chǎn)負(fù)債率高于郎酒股份的只有剛摘星脫帽的皇臺酒業(yè)，以及做低端酒并有養(yǎng)豬、地產(chǎn)業(yè)務(wù)的順鑫農(nóng)業(yè)。

事實上，18家A股白酒企業(yè)中12家的2020年資產(chǎn)負(fù)債率低于35%，營收百億元以上的7家白酒企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率只有順鑫農(nóng)業(yè)、山西汾酒高于40%，其余在20%-34%區(qū)間。而且，郎酒股份2020年的資產(chǎn)負(fù)債率，比多數(shù)A股白酒企業(yè)剔除存貨后的資產(chǎn)負(fù)債率還要高。

那么，郎酒股份是否存在通過做高存貨，以撐起資產(chǎn)規(guī)模和降低資產(chǎn)負(fù)債率?公司對于2020年底超100億元的存貨，盤點、評估是否到位、合理、公允?中介機(jī)構(gòu)對于公司百億存貨貨值如何進(jìn)行審核，盤點、評估上有無勤勉盡責(zé)?

存貨受證監(jiān)會關(guān)注

細(xì)看郎酒股份存貨明細(xì)并對比貴州茅臺、山西汾酒和瀘州老窖這三家酒企，還能發(fā)現(xiàn)郎酒股份存貨中的半成品比例偏高。例如，2020年底，醬酒龍頭貴州茅臺288.69億元存貨中半成品123.96億元，瀘州老窖46.96億元存貨中半成品31.24億元，山西汾酒63.54億元存貨中半成品30.91億元，三家公司半成品占存貨比例最高不到70%、最低約為43%，而郎酒股份100.98億元存貨中的半成品占比接近80%。

證監(jiān)會也關(guān)注到郎酒股份的存貨情形，郎酒股份披露最新招股書前公布的反饋意見中，公司就被要求說明存貨結(jié)構(gòu)是否合理、存貨結(jié)構(gòu)的變動是否與業(yè)務(wù)發(fā)展相匹配、與同行業(yè)公司相比是否存在較大差異，各存貨項目核算的合規(guī)性以及在存貨的計劃、消耗、管理和內(nèi)控方面的具體措施;各期末對各存貨項目尤其是發(fā)出商品進(jìn)行盤點的情況，包括盤點范圍、地點、品種、金額、比例等，說明執(zhí)行盤點的部門與人員、是否存在賬實差異及處理結(jié)果、如何保證發(fā)出商品盤點的完整性以及如何識別確認(rèn)發(fā)出商品的權(quán)屬情況。同時要求保薦機(jī)構(gòu)、申報會計師詳細(xì)核查上述情況，以及發(fā)行人存貨各項目的發(fā)生、計價、核算與結(jié)轉(zhuǎn)情況，說明期末存貨的盤點與監(jiān)盤情況，與存貨有關(guān)的成本費用的歸集與結(jié)轉(zhuǎn)是否合規(guī)，是否與實際業(yè)務(wù)流程一致，各存貨項目減值準(zhǔn)備的考慮是否謹(jǐn)慎，并明確發(fā)表意見。

郎酒股份6月最新披露的招股書中稱，醬香型白酒總生產(chǎn)周期較長，一個生產(chǎn)周期約為一年;濃香型白酒釀造周期約為2-5個月。公司產(chǎn)品主要核算醬香型白酒釀造過程中投入的酒曲和高粱，以及濃香型白酒釀造過程中投入的酒曲和五糧等，2020年醬香型白酒產(chǎn)能增長較多，導(dǎo)致產(chǎn)品余額較2019年末有所增加。

此外，公司稱半成品主要為醬香型和濃香型基酒，報告期各期末余額分別為57.49億元、68.02億元、79.52億元，保持逐年上升的趨勢，主要與公司產(chǎn)品特性和發(fā)展戰(zhàn)略有關(guān)。公司醬香白酒中中端、次高端系列產(chǎn)品主體基酒儲存期在3年以上，高端系列產(chǎn)品主體基酒儲存期在5年以上。為滿足未來3-5年醬香型白酒的市場需求，需要提前儲存大量醬香型基酒。因此，公司半成品金額較大且呈逐年上漲的趨勢符合業(yè)務(wù)和行業(yè)特點。

圍繞郎酒股份存貨及資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)疑問，《大眾證券報》明鏡財經(jīng)工作室記者多次致電郎酒股份并發(fā)去新聞采訪函，但電話無人接聽，截至發(fā)稿時也未收到公司回復(fù)。本報還注意到，郎酒股份存在存貨周轉(zhuǎn)速度放慢、銷售現(xiàn)金額長期低于營收、經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額長期低于凈利潤等情形，對此將繼續(xù)關(guān)注。

記者 爾東