主要面向海外市場開展分布式光伏和儲能業務的麥田能源股份有限公司(以下簡稱“麥田能源”)，最近三年營收持續增長，盈利存在波動但整體增長，伴隨業績整體向好，公司估值也“水漲船高”。

《大眾證券報》明鏡財經工作室記者注意到，2022年入股公司定價前后相差約3倍，2022年3月至2023年3月約一年時間里，入股麥田能源的價格增長了8倍以上，而2022年至2024年期間，公司凈資產增長不到2.4倍，營收增幅接近37%，歸母凈利潤、扣非凈利潤分別增長約39%、11%，凈資產及營收、盈利增幅均遠低于入股公司價格增速。

此外，電芯及電池模組是麥田能源最重要的原材料，報告期內歷年前三大供應商幾乎都主要向公司銷售電芯，其中港股上市公司暨公司關聯方瑞浦蘭鈞多次位居第一大供應商，而公司披露的向瑞浦蘭鈞應付款項等金額與其年報披露數據存在差異。

海外市場有點“冷熱不均”

2019年9月成立的麥田能源，成立之初就主要瞄準海外市場，尤其是比較成熟的歐洲市場。伴隨歐洲擺脫對傳統油氣的依賴、通過政策大力支持發展光伏等新能源的步伐，麥田能源也迅速成長。2022年，公司營收已達到24.86億元，歸母凈利潤、扣非凈利潤均接近2億元，凈資產也達到了8.16億元。

2023年，麥田能源增收不增利，營收繼續增長16.64%，達到29.00億元;盈利明顯減少，歸母凈利潤為1.49億元，扣非凈利潤為1.42億元，下滑幅度均超過25%。

2024年，公司營收為33.92億元，增幅接近17%;歸母凈利潤為2.67億元，增長79%以上;扣非凈利潤為2.22億元，增幅超過59%，營收持續向好且盈利大幅回升。

報告期內的三年里，公司主營業務收入中，海外市場占比均超過93%，最高的2024年海外市場占比逾97%。其中，歐洲市場是公司營收的關鍵，三年里主營收入占比分別為68.61%、56.98%和68.92%，2024年在主營收入中“三分天下有其二”。

麥田能源在招股書中稱：“2023年度歐洲市場銷售收入基本持平、略有下降，系受前期歐洲地區渠道庫存積壓以及居民用電價格下降等因素影響，客戶需求有所波動;2024年，隨著歐洲市場需求回暖，發行人持續開展產品創新，拓展重點客戶，歐洲區域銷售收入大幅上升。”

招股書還顯示，根據S&P Global統計數據，在戶用儲能領域(涉及儲能電池、電池模組和儲能逆變器)，公司2024年按發貨容量計算的全球市場占有率約為6%，市場排名前列。其中在歐洲保持領先地位，歐洲市場占有率約為13%，例如英國市占率約為37%，波蘭市占率約為25%，德國市占率約為13%。此外，“公司在高增速的新興市場南非占有率約為11%”。

光伏逆變器方面，公司介紹按發貨容量計算，2023年戶用光伏逆變器全球市占率約為2.2%，并網單相光伏逆變器全球市占率約為2.0%，市場排名前列。其中，在英國市占率約為3.1%，波蘭市占率約為3.8%，奧地利市占率約為2.1%，巴西市占率約為3.4%。

盡管2024年來自歐洲市場的收入大幅回升，從2023年的16.52億元增至23.30億元，且2024年的亞洲市場收入也由2023年接近1億元大增到4.65億元，但非洲市場2024年收入急劇萎縮，導致公司2024年營收增幅與2023年基本持平。

2023年，公司依托南非的非洲市場收入高達7.72億元，2024年僅有9943.94萬元，公司對此的解釋是，“2023年當地因電力短缺因素驅動銷售收入顯著增長，隨著2024年電力短缺問題緩解，疊加市場競爭加劇、主要客戶產銷策略調整等因素，該地區出貨量出現回落。”

整體來看，在不同海外市場的“冷熱不均”的情況下，麥田能源報告期內的2022—2024年，營收累計增長36.44%;盈利方面，歸母凈利潤累計增長近39%，如果以扣非凈利潤計算則累計增長約11%。

凈資產方面，麥田能源2023年的凈資產較2022年大增逾2倍，達到24.77億元。2024年凈資產為27.58億元，增長10%左右，較2022年增長近2.4倍。

值得一提的是，麥田能源在2023年7月首次完成上市輔導備案時，上市目標是上交所主板，不過2024年11月撤回該申請。2025年3月時，麥田能源在輔導進展報告中表示審慎評估后決定將申報板塊調整為深交所創業板。

入股公司定價一年增長八倍

在報告期內，麥田能源進行過三次股權轉讓和四次增資入股，其中2022年3月至2023年3月進行的股權轉讓或增資入股價格差異令人關注。

2022年3月25日，麥田能源公司股東會決議同意永青科技將所持公司3%股權轉讓予華峰集團，將所持2.5%股權轉讓予華友控股，將所持2.5%股權轉讓予項光明，其他股東放棄優先購買權。同日，華峰集團、華友控股、項光明分別簽署《股權轉讓協議》，約定永青科技將其持有的公司3%股權(對應出資額150萬元)以3840萬元的價格轉讓予華峰集團;約定永青科技將其持有公司的2.5%股權(對應出資額125萬元)以3200萬元的價格轉讓予華友控股;約定永青科技將其持有公司的2.5%股權(對應出資額125萬元)以3200萬元的價格轉讓予項光明。

這是公司在報告期內的第二次股權轉讓，計算可知，該次股權轉讓價格為25.6元/出資額，公司此時注冊資本為5000萬元。

同年10月，麥田能源又進行了股權轉讓和增資。招股書披露，10月18日，上海楓守與朝希永瑞、嘉興昀曜、嘉興朝正分別簽署《股權轉讓協議》，約定上海楓守將其所持有的公司0.2767%股權(對應出資額14.2354萬元)以1383.62萬元轉讓予朝希永瑞;約定上海楓守將其所持的公司0.7000%股權(對應出資額36.0098萬元)以3500.00萬元轉讓予嘉興昀曜;約定上海楓守將其所持有的公司0.7728%股權(對應出資額39.7548萬元)以3864.00萬元轉讓予嘉興朝正。本次股權轉讓完成后，上海楓守不再持有發行人股權。同日，公司控股股東江蘇麥田與項光明簽署《股權轉讓協議》，約定江蘇麥田將其所持有公司的0.2000%股權(對應出資額10.2885萬元)以1000.00萬元轉讓予項光明。

2022年10月19日，公司、控股股東等與9名機構投資者簽署增資協議，約定公司注冊資本由5144.2505萬元增加至5761.5607萬元，上述機構投資者合計以60000萬元認購新增注冊資本617.3102萬元。

根據計算，麥田能源2022年10月的股權轉讓和增資入股價格均為97.20元/出資額，這是公司報告期內的第三次股權轉讓和第二次增資。在2022年3月，公司還進行過一次增資，公司員工持股平臺以19.75元/出資額的價格認購新增注冊資本144.2505萬元。

2023年3月(此時公司已完成股改)，麥田能源進行了第三次增資，注冊資本由5761.5607萬元增加至6353.5076萬元，鹽城朝瑞、黃海朝希、嘉興朝耀、朝希優勢、嘉興朝睿、建發貳號、信銀辰暉、信銀馳青、信銀浚陽、恒擇啟熙、廣新新興、雋贏長虹、森馬集團以234.31元/股的價格對公司進行增資，合計以13.87億元認購公司新增股份591.9469萬股。

公司2023年5月進行的第四次增資入股價格也是234.31元/股。

也就是說，2022年10月入股麥田能源的價格較同年3月驟增近3倍。次年3月入股公司價格又較2022年10月增長超過1倍，是2022年3月入股公司價格的8倍以上。

以投后估值計算，2022年3月25.60元/出資額的股權轉讓后，公司估值約為12.80億元;2022年10月的股權轉讓、增資后，公司估值約為56億元;2023年3月公司增資后，估值接近148.87億元，一年左右時間估值增長10倍。

對比可見，公司2024年凈資產為27.58億元，較2023年增長約10%，較2022年增長近2.4倍。此外，公司2024年營收較2022年增長36.44%，同期歸母凈利潤增長不到39%，扣非凈利潤增長約11%。無論凈資產還是營收、盈利，公司2024年較2022年的增長都明顯低于入股價格及公司估值增速。

與關聯方年報數據存差異

在分布式光伏和儲能業務中，儲能系統(包含儲能電池及電池模組、儲能逆變器)產品是麥田能源的重要產品，報告期內主營收入占比均超過65%，最高接近73%。其中儲能電池及電池模組又是儲能系統產品的關鍵，報告期內其收入占公司主營收入比例最低超過43%，最高達到58%以上，約占儲能系統產品銷售收入的70%和80%。

受此影響，電芯是麥田能源最重要的單一原材料。招股書顯示，2022—2024年，公司電芯采購金額分別達到11.14億元、7.68億元和5.81億元，占公司原材料采購金額比例分別高達45.46%、49.27%和26.44%，是采購金額最高的單一原材料。

從主營業務成本來看，電芯及電池模組的成本占比也最高，麥田能源招股書披露，2022—2024年，按產品來看，儲能系統電芯及電池模組的成本占比最低超過41%，最高接近60%。事實上，公司報告期內歷年前五大供應商中，電芯及相關產品、服務的供應商幾乎一直占據前三位。

譬如主要向公司供應電芯的瑞浦蘭鈞，2022—2024年期間兩年為公司第一供應商、一年為第二大供應商，三年分別向公司銷售65516.48萬元、20974.04萬元和28252.08萬元。招股書披露，公司向瑞浦蘭鈞采購金額包括其控股子公司上海蘭鈞和廣東瑞浦蘭鈞。以此來看，瑞浦蘭鈞可謂公司最重要的電芯供應商。

值得一提的是，瑞浦蘭鈞為公司關聯方，是持有麥田能源24.96%股份的第二大股東永清科技的控股子公司。

瑞浦蘭鈞(0666.HK)為港股上市公司，其年報披露的與麥田能源關聯銷售金額(貨幣單位均為人民幣)與麥田能源招股書數據存在一些差異，且其披露上海蘭鈞、廣東瑞浦蘭鈞都是其主要附屬企業。瑞浦蘭鈞的年報在關聯方交易中，披露截至當年底的2024年向麥田能源銷售產品的金額為28047.90萬元，2023年銷售金額為21198.70萬元、2022年銷售金額為65648.20萬元。

而瑞浦蘭鈞披露的關聯應收款項與公司披露的應付款項金額差異更大。瑞浦蘭鈞年報顯示，貿易相關應收關聯方款項中，截至當年底的2024年對公司的應收款項為933.60萬元，2023年為1085.80萬元，2022年為28293.60萬元(見圖一、圖二)。同時，瑞浦蘭鈞2022年還有對公司2000萬元的應付款項。

麥田能源招股書則披露，2022—2024年對瑞浦蘭鈞、上海蘭鈞和廣東瑞浦蘭鈞的合計應付賬款分別為27614.53萬元、837.76萬元和877.80萬元，此外，對這三家企業合計應付票據分別為31737.97萬元、2448.12萬元和16134.33萬元(見圖三)。2024年公司另有對廣東瑞浦蘭鈞的合同負債1.11萬元。對應瑞浦蘭鈞2022年對公司2000萬元應付款項的，是公司披露2022年存在2000萬元的應收關聯方款項賬面余額，另外兩年對瑞浦蘭鈞的應收款賬面余額均只有7萬多元，幾乎可以忽略。

也就是說，按照公司披露的對瑞浦蘭鈞及其控股子公司的應付款項，2022—2024年分別達到5.94億元、3285.88萬元和1.70億元，與瑞浦蘭鈞年報披露的同期對公司應收款項2.83億元、1085.80萬元和933.60萬元差異明顯。

就2022年入股公司定價前后相差約3倍、2022年3月至2023年3月入股公司價格增長8倍以上，以及公司披露的對瑞浦蘭鈞應付款項金額與其年報數據存在差異等相關疑問，《大眾證券報》明鏡財經工作室記者此前致電公司并通過電郵發去采訪函，截至發稿時未收到公司回復。就麥田能源其他值得注意情形，本報將繼續關注。

記者 陳剛

圖一：瑞浦蘭鈞2024年年報關聯方應收款項截圖

圖二：瑞浦蘭鈞2023年年報關聯方應收款項截圖

圖三：麥田能源招股書應付關聯方款項截圖